Zabezpieczenie portfela czy forma ponad treść?
Mój pierwszy wpis, w którym wspomniałem o Managed Futures, czyli „Jak zwiększyć zysk swojego portfela? Najciekawsze aktywne ETF-y” odbił się sporym echem w branży. W tamtym wpisie przedstawiłem ETF-y na Managed Futures bardzo powierzchownie, zwracając uwagę na ich wysokie opłaty, skomplikowane i nie zawsze transparentne działanie oraz trudność znalezienia długoterminowych danych historycznych, dzięki którym można by wykonać sensowne symulacje wsteczne. Jako że nie jestem człowiekiem, który spoczywa na laurach i nie mam problemu z przyjęciem konstruktywnej krytyki, to wziąłem to do siebie, dowiedziałem się o strategiach Managed Futures dużo więcej, odszukałem (prawdopodobnie wszystkie) darmowe dane dotyczące indeksów tego rodzaju i wracam z materiałem, w którym opiszę co to są Managed Futures i jakie jest ich miejsce w portfelu inwestycyjnym.
Zanim zaczniemy cześć merytoryczną, chciałbym przypomnieć, że najlepszą formą krytyki jest niezmiennie krytyka bezpośrednia i że mój e-mail oraz komentarze pod wpisem są zawsze dostępne i otwarte dla wszystkich. Jeśli zależy Ci na poprawności moich wpisów (a więc na niewprowadzaniu polskich inwestorów w błąd), to po prostu napisz lub skomentuj pod wpisem, a chętnie skoryguję każdy błąd merytoryczny, którego się dopuściłem.
Podcast
YouTube
W skrócie
Z tego artykułu dowiesz się:
- Co to są strategie Managed Futures. Jakie jest ich założenie i komu mogą się przydać.
- Jakie są główne indeksy Managed Futures i które ETF-y i fundusze je replikują.
- Crisis Alpha czyli czy Managed Futures chroniły przed kryzysami.
- Jak można zainwestować w fundusze Managed Futures i jak radzą sobie na tle indeksów.
- Jakie są największe zalety oraz wady strategii Managed Futures i czy zwykły inwestor powinien dodać je do portfela.
Co to są Managed Futures?
Managed Futures nie są klasą aktywów same w sobie. Managed Futures to typ/grupa inwestycji alternatywnych, w której CTA (Commodity Trading Advisor), czyli człowiek lub organizacja będąca ekspertem w branży inwestycyjnej handluje kontraktami futures, opcjami i innymi derywatami w imieniu swoich klientów. Do niedawna strategie Managed Futures były kierowane wyłącznie do zamożnych klientów, bo barierą wejścia dla największych tego rodzaju programów jest przynajmniej 1, a niekiedy 10 lub 100 milionów dolarów na jednego klienta, ale zmieniło się to, gdy kilka lat temu pojawiły się pierwsze ETF-y na Managed Futures.
Co to są Managed Futures i po co zostały stworzone? Od wielu, wielu lat profesjonaliści inwestycyjni poszukują „złotego środka”, czyli inwestycji, która osiągnie niezłą stopę zwrotu (jak akcje) przy jednoczesnej kontroli/redukcji zmienności (jak obligacje) i Managed Futures są jednym z efektów tych poszukiwań. W tym wpisie sprawdzimy, czy są przewidywalne, skutecznie realizują swoje cele i czy znajdzie się na nie miejsce w portfelu typowego inwestora.
Większość strategii/programów Managed Futures oparta jest na podążaniu za trendem oraz na impecie (momentum), czyli założeniu, że na różnych rynkach (np. akcji, obligacji, surowców, walut, stóp procentowych) istnieją trendy, których może nie da się przewidzieć, ale da się reagować na, to gdy już wystąpią i zarobić na tym, że będą kontynuowane. Należy jednak zaznaczyć, że sama nazwa Managed Futures nie oznacza, że strategia opiera się na trendzie, bo w pojęciu mieszczą się zarówno strategie systematyczne (ang. systematic), jak i strategie uznaniowe (ang. discretionary). Poza strategiami opartymi na trendzie Managed Futures korzystają również ze strategii opartych na strategii Carry Trade lub strategiach Global Macro (choć klasyfikacja Morningstar rozróżnia „Global Macro” od „Managed Futures”, tymi pierwszymi nazywając strategie uznaniowe, a tymi drugimi – strategie systematyczne).
Moim zdaniem jednak lepszym tłumaczeniem słowa „systematic” na język polski będzie „metodyczne”, bo słowo „systematyczny” kojarzy się raczej z regularnością (czasową), a nie z poleganiem na jasno określonej metodzie. Oparte na trendzie Managed Futures są zatem metodycznymi, czyli prowadzonymi zgodnie z jakimiś zasadami lub planem strategiami, w których wykorzystuje się kontrakty terminowe (i inne derywaty) w określonym celu. Owym celem jest zazwyczaj osiągnięcie niskiej (najlepiej zerowej) korelacji z podstawowymi klasami aktywów przy jednoczesnej satysfakcjonującej długoterminowej stopie zwrotu oraz umiarkowanym ryzyku inwestycyjnym. Zanim sprawdzę, czy się im to powodzi, opiszę historię Managed Futures.
Polub moją stronę na Facebooku!
Znajdziesz tam mnóstwo przydatnych informacji o finansach i inwestowaniu
Historia Managed Futures
Historia Managed Futures sięga późnych lat siedemdziesiątych ubiegłego wieku, kiedy rynek kontraktów terminowych zaczął rozszerzać się na inne klasy aktywów od surowców, które stanowiły tradycyjne zastosowanie kontraktów futures. Nie mam jeszcze na blogu wpisu o kontraktach futures, więc na razie napiszę tylko, że są to kontrakty pochodne, czyli oparte na innych (bazowych) klasach aktywów (np. akcjach, obligacjach lub surowcach), w których jedna strona zobowiązuje się kupić, a druga zobowiązuje się sprzedać określoną ilość aktywów w określonym czasie w przyszłości po określonej cenie. Najważniejsze punkty na osi czasu Managed Futures to moim zdaniem następujące wydarzenia:
- 1949: Richard Donchian tworzy pierwszy publiczny fundusz Managed Futures (Futures, Inc),
- 1949 – 1972: podejście inwestowania z trendem rozwija się, opierając się na kontraktach na surowce rolne, a potem także na inne rodzaje surowców (np. surowce energetyczne),
- 1972: Giełda w Chicago tworzy International Monetary Market (IMM) a z nim kontrakty futures na waluty,
- 1976: Kontrakty futures na stopy procentowe oraz na obligacje zostają wprowadzone na IMM,
- 1982: Kontrakty futures na indeksy akcji zostają wprowadzone na IMM,
- 1982 – 2007: Programy Managed Futures dynamicznie się rozwijają, ale są kierowane do zamożnych inwestorów w postaci zamkniętej,
- 2000 – 2001: Strategie Managed Futures demonstrują skuteczność w kryzysowych warunkach,
- 2007: Powstaje pierwszy fundusz inwestycyjny (Mutual Fund) na Managed Futures (Rydex SGI Managed Futures Strategy – RYMTX),
- 2008 – 2009: Po raz kolejny strategie Managed Futures demonstrują wysoką skuteczność w kryzysie na rynku akcji,
- 2011: WisdomTree tworzy pierwszy ETF na Managed Futures (głównie z nazwy, bo w praktyce nie był to ETF na Managed Futures, co możemy przeczytać tutaj),
- 2019 – 2022: Powstają „prawdziwe” (i szeroko uznane) ETF-y na Managed Futures, czyli DMBF (2019), KMLM (2020) i CTA (2022),
- 2022: Fundusze Managed Futures demonstrują swoją siłę (i brak korelacji z rynkiem akcji), będąc jednymi z nielicznych funduszy, które w 2022 roku wyszły na plus.
Warto dorzucić tu kontekst w postaci wzrostu aktywów w zarządzaniu programów Managed Futures w czasie, który od ponad dekady jest w małej stagnacji (co prosto wyjaśnię później, przedstawiając wyniki takich funduszy w tym okresie):
Jeśli inwestujesz od lat, to prawdopodobnie wiesz, że z większością funduszy/strategii jest tak, że kapitał przenosi się do nich dopiero, gdy zademonstrują swoje skuteczne działanie. Managed Futures miały świetną pierwszą dekadę XXI wieku, co sprawiło, że znacznie zwiększyły się aktywa w ich zarządzaniu. Jako że kolejne 14 lat (2011-2024) było już znacznie gorsze w kwestii stóp zwrotu, to ich aktywa w zarządzaniu są w wieloletniej stagnacji.
Obecna skala rynku Managed Futures
Obecnie istnieje ponad 1000 programów i funduszy Managed Futures z czego 65% aktywów klientów jest w zarządzaniu 35 największych programów/funduszy. Wiąże się to oczywiście z tym, że dobre wyniki przyciągają coraz więcej klientów, którzy wprowadzają coraz większy kapitał, więc najwięksi stają się coraz więksi (podobną zasadę obserwujemy w szerokiej branży funduszy inwestycyjnych). Różne źródła w internecie podają, że w skali międzynarodowej działa pomiędzy 1200 a 1800 CTAs, czyli firm i ekspertów oferujących usługi oparte na strategiach Managed Futures.
Większość rynku Managed Futures stanowią programy i fundusze zamknięte obsługujące wyłącznie zamożnych klientów. Powszechny rynek Managed Futures, czyli otwarte fundusze inwestycyjne i ETF-y to jedynie około 18 z blisko 336 miliardów dolarów, czyli nieco ponad 5% wartości łącznych aktywów klientów takich strategii. Prawdziwa kropla w morzu, w której widać jednak przebłysk nadziei na popularyzację metodycznie prowadzonych strategii, jaką jest wzrost aktywów ETF-ów tej kategorii w latach 2020 – 2023:
Wraz z pojawieniem się ETF-ów na Managed Futures oraz ich dynamicznym wzrostem aktywów wygląda na to, że tego typu strategie okres młodzieńczy mają już za sobą. W kolejnych latach zobaczymy, czy przyjmą się na dobre wśród powszechnych form inwestowania i czy „szary inwestor” znajdzie na nie miejsce w swoim portfelu inwestycyjnym. Największą przeciwnością w inwestowaniu w Managed Futures będzie z pewnością niezrozumienie ich sposobu działania przez typowego inwestora indywidualnego, a zgodnie z zasadą „inwestuj tylko w to, co rozumiesz” powinno się unikać produktów przez siebie niezrozumiałych. W podjęciu decyzji o potencjalnej inwestycji w ETF Managed Futures pomoże Ci dalsza część wpisu, w której kompleksowo omówię indeksy i ETF-y działające na podstawie takich strategii, ale zanim tego dokonam, pokażę Ci, jak może działać przykładowa strategia Managed Futures.
Podstawy podążania za trendem
Jako że większość strategii Managed Futures opiera się na podążaniu za trendem, to na początku warto zrozumieć ogólne założenie strategii momentum. Założenia tej strategii sięgają czasów, gdy Kahneman i Tverski wydali artykuł naukowy „Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk” będący podstawą inwestowania behawioralnego, którego gałęzią jest inwestowanie zgodnie z trendem. Najważniejsze założenia inwestowania na podstawie podążania za trendem (momentum) to:
- zamiast prób przewidywania przyszłości, inwestuj zgodnie z już potwierdzonym trendem, podłączając się do niego. Wchodzisz więc zawsze „trochę za późno”,
- zakładamy, że inni inwestorzy też w końcu zobaczą trend, podłączą się do niego i że trend przekroczy „granice rozsądnej wyceny”, dzięki czemu będziemy mogli na nim zarobić,
- a gdy trend się odwróci, to my wyjdziemy z inwestycji (lub odwrócimy ją, shortując – grając na krótko) nieco za późno, ale dalej wystarczająco szybko, by złapać trend spadkowy,
Podstawowym założeniem możliwości zarabiania na trendach jest oczywiście to, że te występują, a wieloletnia historia notowań różnych aktywów na różnych rynkach dowodzi tego, że choć trendy nie zawsze są zdecydowane i długotrwałe, to istnieją i można dzięki nim zarobić. Przykładem trendu może być wykres wartości wewnętrznej instrumentu finansowego oraz jego ceny w czasie 5 lat (60 miesięcy), którego wartości wymyśliłem, aby zobrazować przykład działania trendu i możliwość zarobienia na nim:
Na wykresie granatowym przedstawiłem prawdziwą wartość akcji wymyślonej przez siebie spółki, a na wykresie pomarańczowym – cenę jej akcji na giełdzie. Ideą trendów na rynkach akcji jest to, że inwestorzy zwykle reagują na jakieś zdarzenia zbyt powoli, ale jak już na nie zareagują, to często mają skłonność do przesady i firmy drogie robią się jeszcze droższe tak jakby „bez powodu”. Inwestowanie na podstawie śledzenia trendów ma za zadanie skutecznie łapać zysk (w obydwie strony) w razie wystąpienia trendu na akcjach, obligacjach, walutach, stopach procentowych, towarach i surowcach lub jakichkolwiek innych aktywach, które można kupić za pomocą derywatów. Jedyny problem? Nieokreślony trend boczny lub zbyt dynamiczny i za mało równomierny trend, którego taka strategia nie jest w stanie złapać, ale zakładamy, że skoro zjawisko występowało w przeszłości, to prawdopodobnie będzie występować nadal (i prawdopodobnie będzie, biorąc pod uwagę mnogość rynków finansowych i aktywów inwestycyjnych, na które można kupować i sprzedawać kontrakty).
Sprawdzę teraz, co robią zarządzający korzystający ze strategii Managed Futures działających w oparciu o trendy.
Podstawy działania Managed Futures
Podstawowym celem działania strategii Managed Futures jest niska korelacja z innymi klasami aktywów, a zwłaszcza z akcjami, dlatego pierwszym z założeń większości strategii tego rodzaju będzie dywersyfikacja na kontrakty futures na różne klasy aktywów. CTA, czyli osoba lub firma zarządzająca strategią samodzielnie i uznaniowo podejmuje decyzje o tym, na które klasy aktywów kontrakty uwzględnić w strategii. Wśród Managed Futures nie ma „jednej poprawnej strategii” i spośród setek programów i funduszy tego rodzaju raczej nie znajdziesz dwóch identycznych. Oto przykładowy podział kontraktów w portfelu zarządzającego Managed Futures:
Kontrakty mogą zajmować zarówno długie (ang. long), jak i krótkie (ang. short) pozycje, czyli grać na wzrosty oraz na spadki aktywów bazowych. Udział kontraktów na daną grupę aktywów może być zmienny lub stały w czasie, a zarządzający Managed Futures może stosować dźwignię, co zresztą zwykle robi, o czym świadczy to, że tzw. Margin to Equity Ratio dla największych funduszy MF wynosi przeciętnie około 17% (policzyłem to dla strategii w indeksie SG CTA). Im wyższy stosunek dźwigni/pożyczonego kapitału (margin) do posiadanego kapitału (equity), tym więcej ryzykuje prowadzący fundusz lub program Managed Futures, dlatego oceniając i porównując zarządzających, powinno się brać pod uwagę nie tylko historyczne zyski, ale i ponoszone przez nich ryzyko.
Mamy więc 2 kryteria, które mogą różnić się między sposobem zarządzania środkami przez CTA, jakimi są wybór klas aktywów oraz skala użycia dźwigni finansowej. Trzecią zmienną jest okres długości trendu, który CTA wybiera w celu zajęcia odpowiednich pozycji. Chodzi o to, że aby zdecydować, czy dany instrument kupić (long), sprzedać (short) czy zignorować, należy ustalić, jakie będzie „okno czasowe porównywanych stóp zwrotu”. Ubolewam nad tym, że w języku polskim często brakuje odpowiednich słów, by to opisać, więc pokażę to na przykładzie graficznym. Załóżmy, że jesteśmy teraz pod koniec 17 miesiąca inwestycji i chcemy zdecydować, w który instrument zainwestować:
- Jeśli trend badamy na oknie czasowym trendu 12-miesięcznego, to instrument B wygrywa z instrumentem A, bo jego 12-miesięczna stopa zwrotu wynosi +42,5% wobec +28,7% dla A.
- Jeśli trend badamy na oknie 6-miesięcznym, to A wygra z B (+16,5% wobec +16,3%),
- Jeśli trend badamy na oknie 3-miesięcznym, to A też wygrywa z B (+8,4% wobec +7,0%).
W zależności od tego, jakie okno badania trendu wybierze inwestor lub fundusz jego portfel może wyglądać inaczej, a więc stopa zwrotu będzie różna, co można sobie wyobrazić prosto, patrząc na poniższy wykres:
CTA prowadzący strategie Managed Futures mogą dywersyfikować również „okna” sprawdzania długości trendu, korzystając z kilku z nich jednocześnie, aby „uśrednić” wynik działania algorytmu:
Jeśli wydaje Ci się to skomplikowane, to zupełnie się nie dziwię, bo to właśnie miałem na myśli, pisząc w moim pierwszym materiale o Managed Futures, że nie są to proste do zrozumienia strategie. Jestem inżynierem, a w inżynierii często traktujemy coś jak model black box (czarnej skrzynki), czyli bardziej interesują nas wyniki działania obiektu niż teoria i wzory stojące za jego działaniem. Właśnie tak sugeruję Ci podejść do strategii Managed Futures, bo co przeciętnemu inwestorowi nawet po doskonale opisanej matematycznie strategii, jeśli i tak nie jest w stanie jej prosto zreplikować lub odtworzyć w swoim Excelu i tak naprawdę chodzi mu głównie o efekt w postaci korzystnego wpływu na portfel inwestycyjny?
Strategie różnych zarządzających Managed Futures mogą się zatem różnić na wiele sposobów, przykładowo:
- Różne rodzaje algorytmów:
- większość opiera się o podążanie za trendem…
- ale niektóre oparte są o Carry Trade lub są uznaniowe (tzw. Global Macro),
- Różne klasy aktywów bazowych:
- większość opiera się na przynajmniej 3-4 klasach aktywów bazowych,
- ale niektóre strategie mogą opierać się tylko na 1 lub 2 klasach aktywów bazowych,
- Różny stopień wykorzystania lewara/dźwigni finansowej:
- większość strategii nie przekracza Margin to Equity = 20%,
- ale niektóre mają ten wskaźnik na poziomie 30% i więcej (np. Mulvaney Capital Global Diversified Program z M/E = 32%),
- Różne okna (długości) badania trendów:
- niektóre strategie są w całości oparte np. na trendzie 6-miesięcznym,
- inne mieszają długości okien, np. pomiędzy 1, 3, 6 i 12 miesięcy,
W tym kontekście świat strategii Managed Futures jest bardzo skomplikowany i słabo dostępny dla zwykłego inwestora, nie mówiąc o przeciętnym Kowalskim, który jeszcze nie inwestuje. Sprawę znacznie ułatwia jednak istnienie indeksów Managed Futures oraz funduszy ETF na te indeksy, dzięki którym zainteresowany Managed Futures nie musi już posiadać portfela o wartości przynajmniej 100 000 dolarów (zwykle 1 mln dolarów), aby zainwestować w ten sposób. Potraktujmy ten wpis jako ciekawostkę i powiedzmy „sprawdzam” zwyczajnie testując efekty różnych strategii wykorzystujących Managed Futures w tandemie z obligacjami lub zamiast obligacji, aby zrozumieć, czy faktycznie są skutecznymi ogranicznikami ryzyka, czy zbędnymi i nadmiernie skomplikowanymi elementami portfeli osób lubiących „nową modę” w inwestowaniu.
Jakie wyniki mają indeksy Managed Futures?
Niezmiernie trudno odpowiedzieć na to pytanie, ponieważ nie ma „jednego słusznego indeksu Managed Futures”, który mógłbyś sprawdzić, aby poznać wszystkie strategie tego rodzaju i ich historyczne wyniki. Dwie osoby dodające do portfela „jakiś rodzaj” programu Managed Futures mogą osiągnąć zupełnie inne rezultaty poprzez wybór innego zarządzającego z trochę inną strategią i inną strukturą kosztów. Oczywiście to samo mogę napisać o inwestorach wybierających indeksy akcji lub indeksy albo rodzaje obligacji do portfela, ale w przypadku CTA jest to trochę trudniejsze do przewidzenia, bo to strategie aktywne, które mogą zmieniać się w czasie.
Dlatego odpowiedzi na to pytanie poszukam w nieco inny niż zwykle sposób, mianowicie:
- najpierw opiszę, jakie są indeksy Managed Futures / CTA i czym się od siebie różnią,
- potem zaprezentuję ich wyniki w czasie,
- kolejno wybiorę te o najdłuższej historii i w miarę przeciętnej stopie zwrotu i wplotę je do portfela akcji i obligacji, badając wpływ na stopę zwrotu, zmienność oraz obsunięcia kapitału,
- wreszcie na koniec opiszę dostępne sposoby inwestowania w Managed Futures, w razie jakby ktoś chciał dodać element tych strategii do swojego portfela.
W tym wszystkim postaram się zachować rzetelność i bezstronność, więc pozwolę sobie wspomnieć nie tylko o zaletach, ale także o wadach/kontrowersjach związanych z Managed Futures, bo jak niemal w każdej dziedzinie – tak i tutaj da się znaleźć pewne odcienie szarości.
Jakie istnieją indeksy Managed Futures?
W porównaniach związanych z historycznymi stopami zwrotu indeksów akcji bardzo prosto można użyć S&P 500 Total Return lub MSCI World Total Return albo MSCI ACWI Total Return, ale w przypadku Managed Futures jest to trochę bardziej skomplikowane. W świecie CTA istnieje wiele indeksów o różnej konstrukcji, składnikach, długości historii i zupełnie odmiennych osiągach historycznych (stopach zwrotu, zmienności, obsunięciach). Poniżej prezentuję 7 indeksów, do których publicznie dostępnych danych historycznych udało mi się dotrzeć, gdy przygotowałem ten wpis:
Większość z powyższych indeksów to indeksy o równych wagach (ang. Equal Weighted), co nieco promuje mniejsze programy Managed Futures, które dzięki EW zyskują taką samą wagę w indeksie, co programy większe. Problem z indeksami równych wag jest taki, że jeśli analizujemy szerokie indeksy równych wag (w naszym zestawieniu są to IASG CTA Index lub CISDM CTA Index), to ich historyczne osiągi będą bardzo odmienne od wąskich indeksów równych wag, w których znajduje się 10-20 programów Managed Futures. Doskonale widać ten problem na poniższym wykresie, na którym przedstawiam wyniki inwestycji 1000 USD w każdy z 4 indeksów Managed Futures, dla których dane historyczne sięgają przynajmniej grudnia 1987 roku.
Dlaczego wyniki powyższych kilku indeksów są od siebie tak odległe? Chodzi tu głównie o różnice w podejściach do tworzenia indeksów, czyli o to, jak wiele programów Managed Futures mieściło się w każdym z nich oraz czy był on ważony ich kapitalizacją/aktywami, czy były uwzględniane tam w równych wagach. W kontekście naszego dzisiejszego wpisu najbardziej interesować nas będą poniższe 3 indeksy, bo w luźny lub ściślejszy sposób związane będą z 3 czołowymi ETF-ami Managed Futures, które już niebawem przedstawię:
- SG CTA Index (Société Générale CTA Index, wcześniej Newedge CTA Index) – obejmuje 20 największych pod względem aktywów programów CTA (dowolnego typu), które są otwarte na nowych klientów. To indeks równych wag, więc każdy CTA ma taką samą wagę.
- SG Trend Index (Société Générale Trend Index, wcześniej Newedge Trend Index) – obejmuje 10 największych pod względem aktywów programów CTA związanych z podążaniem za trendem, które są otwarte na nowych klientów. Jest to także indeks równych wag.
- KFA MLM Index – w odróżnieniu od powyższych dwóch, indeks ten nie śledzi programów CTA/MF, a zamiast tego jest „algorytmem” śledzącym trendy i zajmującym pozycje (długie lub krótkie) na 22 kontraktach notowanych na światowych giełdach (5 kontraktów obligacyjnych, 6 kontraktów walutowych, 11 kontraktów towarowych). Indeks jest bardzo prosty do zrozumienia, bo sygnał kupna/krótkiej sprzedaży generują przecięcia cen z ich średnią kroczącą, co jest zrozumiałe, proste i intuicyjne.
Jako że dla indeksów SG CTA i SG Trend historia sięga tylko 2000 roku, to narysowałem osobny wykres dla 7 przedstawionych indeksów Managed Futures, ale od 2000 roku i notowania wszystkich poza IASG CTA Index są do siebie „w miarę” zbliżone:
Różne indeksy, a więc różne stopy zwrotu, ale może warto krótko porównać je „na sucho” do amerykańskich akcji i amerykańskich obligacji, oceniając nie tylko stopy zwrotu, ale i zmienność oraz obsunięcia kapitału. W końcu najważniejszą funkcją MF ma być tworzenie przeciwwagi dla akcji i obligacji, a zatem brak korelacji z tymi dwiema klasami aktywów oraz jednoczesna redukcja zmienności portfela przy dodatniej długoterminowej stopie zwrotu. Brzmi zbyt dobrze, aby mogło być prawdziwie? Sprawdźmy zatem historyczne wyniki i ryzyko związane z inwestowaniem w Managed Futures, porównując je do amerykańskich akcji i obligacji.
36 lat historii 2 indeksów Managed Futures
Z przedstawionych przed chwilą 7 indeksów Managed Futures tylko 4 mają według mnie bezpośrednią wartość porównawczą z akcjami i obligacjami. Dlatego w tej części porównam następujących reprezentantów CTA z takimi indeksami akcji i obligacji:
- Managed Futures: BTOP50 i KFA MLM Index (od 1988 i od 2000 roku) + SG CTA Index i SG Trend Index (od 2000 roku).
- Akcje: indeks największych 500 spółek notowanych w USA, czyli S&P 500 oraz indeks dużych spółek z rynków rozwiniętych, czyli MSCI World (obydwa od 1988 roku).
- Obligacje: 10-letnie obligacje skarbowe (od 1988 roku).
Zależało mi na tym, aby porównanie było jak najdłuższe, więc zacznę od przeszło 36 lat (36,5 roku) historii, czyli danych od stycznia 1988 roku do czerwca 2024 roku włącznie. Same wykresy stóp zwrotu nie niosą za sobą zbyt wielu ważnych informacji poza tym, że amerykańskie akcje poradziły sobie w tym okresie najlepiej, a amerykańskie obligacje najgorzej. Ciekawostką jest to, że indeks KFA MLM pobił indeks akcji MSCI World w kwestii stopy zwrotu, choć i tak są one do siebie dość zbliżone. Indeks BTOP50, którego nie śledzi żaden z ETF-ów na Managed Futures, które później omówię, osiągnął w tym okresie stopę zwrotu bardziej podobną do obligacji niż do akcji:
Z wykresu można odczytać też to, że w nie najlepszych dla akcji czasach, czyli np. w 2000, 2008 lub 2022 roku KFA MLM Index radził sobie co najmniej poprawnie. To właśnie mają na myśli eksperci z branży funduszy hedgingowych wspominając o tzw. Crisis Alpha, co nawiązuje do tego, że Managed Futures oparte na podążaniu za trendem potrafią wygenerować alfę (dodatkowy zysk) w czasach, gdy na giełdzie leje się krew, czyli w kryzysach. Rzut oka na wykres pokazuje, że faktycznie tak jest, ale później przyjrzę się temu trochę dokładniej, dodając Managed Futures do klasycznych portfeli akcji i obligacji.
Jeśli chodzi o podstawowe parametry inwestycji, to średnia roczna stopa zwrotu i odchylenie standardowe bardzo różniło się pomiędzy dwoma indeksami Managed Futures z najdłuższą historią. BTOP50 index pod względem stopy zwrotu oraz odchylenia standardowego (miary zmienności) przypominał amerykańskie obligacje 10-letnie, a KFA MLM Index pod względem obydwu był bardziej podobny do indeksu akcji MSCI World z dywidendami, choć zanotował znacznie płytsze maksymalne obsunięcie od indeksu akcji. Warto zwrócić uwagę na to, że MSCI World był w najgorszym wypadku prawie na stracie 54% od szczytu, a KFA MLM Index tracił maksymalnie jedynie 27,5% od szczytu. Nie zmienia to faktu, że jego zmienność była bardzo wysoka i wynosiła mniej więcej tyle, ile zmienność niektórych indeksów akcji.
Warto zanotować, że KFA MLM Index oferował lepszą stopę zwrotu i podobne maksymalne obsunięcie do obligacji 10-letnich USA, ale przy znacznie wyższej zmienności (16,5% wobec 7,4%), więc inwestycje te w żadnym wypadku nie powinny być porównywane jeden do jednego. Na koniec najważniejsze, czyli liczenie współczynnika korelacji pomiędzy indeksami. Obydwa indeksy Managed Futures wykazują umiarkowaną dodatnią korelację (~0,5) ze sobą, podobnie jak obydwa indeksy akcji (~0,5), ale pomiędzy Managed Futures a akcjami i obligacjami próżno szukać długoterminowej korelacji. Dowodzi to faktu, że CTA zarządzają pieniędzmi w sposób zdywersyfikowany i nieskorelowany ani z rynkiem akcji, ani z rynkiem obligacji, co może pomóc zachować zimną krew np. w czasie kryzysu:
Pamiętajmy jednak, że sam brak korelacji (lub lekka ujemna korelacja, jaką demonstruję KFA MLM Index z indeksem MSCI World TR) nie czyni składnika portfela pożądanym. Bardziej istotny jest historyczny wpływ tego braku (lub ujemnej) korelacji na stopę zwrotu z inwestycji, który sprawdzę już za kilka akapitów. Jako że 3 największe obecnie ETF-y na Managed Futures śledzą lub inspirują się także indeksami SG CTA oraz SG Trend, to zróbmy też osobne porównanie ich wyników i parametrów do innych indeksów CTA, akcji i obligacji tyle że w krótszym terminie (2000 – 2024), ponieważ dłuższe dane historyczne nie są dla nich dostępne.
24 lata historii 4 indeksów Managed Futures
Do puli instrumentów dokładamy teraz istniejące od 2000 roku SG CTA Index oraz SG Trend index, uzyskując porównanie 4 indeksów Managed Futures z 2 indeksami akcji oraz 1 indeksem obligacji (10-letnich USA). Niestety mamy tu tylko 24,5-letni horyzont, ale lepsze to niż nic a skoro indeksy od Société Générale dłuższej historii nie mają, to nie marudźmy i wykorzystajmy je do analizy. Zacznijmy od przeanalizowania wykresu zmiany wartości inwestycji w każdy z indeksów:
Myślę, że wnioski nasuwają się same:
- notowania SG CTA Index trochę przypominają notowania BTOP50 Index,
- notowania SG Trend Index nieco przypominają notowania KFA MLM Index,
- w badanym okresie obydwa indeksy akcji (S&P 500 TR oraz MSCI World TR) wygrały pod względem stopy zwrotu z Managed Futures, ale do 2016 roku (!) mocno przegrywały z każdym z nich,
- co ciekawe, niektóre indeksy CTA (dokładniej: KFA MLM Index oraz SG Trend Index) odzyskały prowadzenie nad akcjami w kłopotliwym 2022 roku, które jednak oddały w 2023 roku, gdy akcje wróciły do wzrostów,
Wnioski potwierdzają podstawowe parametry każdego z indeksów w tym niespełna 25-letnim okresie. Pod względem stopy zwrotu zwyciężyły akcje z indeksu S&P 500, ale niewiele gorzej poradziły sobie MSCI World oraz indeks SG Trend, który – przypomnę – jest bardzo wąskim indeksem obejmującym tylko 10 największych programów CTA o profilu śledzenia trendów. Niezwykłe jest to, że SG Trend index zapewnił średnią roczną stopę zwrotu na poziomie 6,43% czyli bardzo niewiele mniej od MSCI World z dywidendami (6,53%), ale przy mniejszej zmienności (14,08% wobec 15,69%) oraz znacznie mniejszym maksymalnym obsunięciu od szczytu (-20,69% wobec – 53,65%). Czy oznacza to, że wszyscy powinniśmy zrezygnować z inwestowania w zdywersyfikowany portfel akcji i zamiast tego poszukać ETF-u, który stara się wzorować na indeksie SG Trend? No nie do końca (ale o tym zaraz).
Kolejnym interesującym wnioskiem, który wysnułem na podstawie danych z powyższej tabeli, jest to, że każdy z 4 indeksów Managed Futures może pochwalić się maksymalnym obsunięciem od szczytu na poziomie -27,55%, czyli podobnym do 10-letnich obligacji skarbowych USA, co nawet nie zbliża ich pod kątem obsunięć do indeksów akcji. Niestety obydwa indeksy CTA oparte na Trendzie, czyli KFA MLM oraz SG Trend mają wysokie odchylenie standardowe, które samo w sobie złe nie jest, ale na pewno nie można powiedzieć, że uspokaja to portfel inwestycyjny w każdej sytuacji. Zwłaszcza że brak korelacji oznacza, że czasami między MF a akcjami może wystąpić przypadkowa dodatnia korelacja „w niewłaściwą stronę”, której na szczęście w końcu zacznie przeciwdziałać algorytm śledzący trendy. Co do korelacji to ponownie wysnuć można kilka ciekawych wniosków, mianowicie:
- Między Managed Futures a akcjami i obligacjami współczynniki korelacji są raczej przypadkowe, zwykle bliskie 0,
- Indeks BTOP50 wykazuje dodatnią korelację z indeksem KFA MLM, a indeks SG CTA wykazuje silną dodatnią korelację z indeksem SG Trend, co może tłumaczyć to, że ten drugi będzie zwykle de facto podzbiorem tego pierwszego.
Potwierdziliśmy więc najważniejsze założenie CTA/Managed Futures, czyli ich brak lub niewielką korelację z akcjami i obligacjami (rekordzista: KFA MLM Index ma -0,33, czyli umiarkowaną ujemną korelację z indeksem MSCI World TR).
Portfel z Managed Futures przez ponad 36 lat
Nie pisałbym tego wpisu, gdyby nie interesował mnie wpływ długoterminowego posiadania w portfelu Managed Futures na jego parametry, a zwłaszcza stopę zwrotu, zmienność oraz głębokość obsunięć. Niestety ze względu na niewielką dostępność danych mogę pokazać Ci tylko dwa okresy inwestycji:
- 1988 – 06.2024 (36,5 roku), dla których porównam portfele amerykańskich akcji i obligacji z dodatkiem Managed Futures (KFA MLM Index),
- 2000 – 06.2024 (24,5 roku), dla których porównam portfele amerykańskich akcji i obligacji z dodatkiem 3 różnych indeksów Managed Futures (KFA MLM Index, SG CTA Index i SG Trend Index).
Choć 36 lat jest dla większości długim terminem, to ja oczywiście wolałbym porównywać nieco dłuższy horyzont. Ogranicza nas jednak to, że CTA i Managed Futures, nawet jeśli przed 1988 rokiem istniały, to ich zasada działania i akceptowalna dźwignia mogły być zupełnie inne niż obecnie, co tylko zakrzywiłoby efekty symulacji. Zacznijmy więc od porównania portfela akcje + obligacje z portfelem akcje + Managed Futures w okresie ostatnich ponad 36 lat.
Czy warto zastąpić obligacje strategiami Managed Futures?
Skoro indeksy Managed Futures, zwłaszcza tych polegających głównie na śledzeniu trendów, na ogół mają niższą zmienność od akcji i bez wyjątku oferują niższe obsunięcia od szczytu przy jednoczesnej wyższej średniej rocznej stopie zwrotu od obligacji, to kto by nie zaczął od sprawdzenia, jak działałoby zastąpienie nimi części obligacyjnej portfela. Zacznijmy od przypomnienia historycznych wysokości stóp zwrotu, odchylenia standardowego i maksymalnych obsunięć kapitału dla portfeli akcji i obligacji amerykańskich o różnej proporcji składników:
Największym zarzutem do obligacji, który może mieć inwestor długoterminowy, jest to, że może i dobrze redukują zmienność oraz potencjalne obsunięcia od szczytu portfela inwestycyjnego, ale robią to dużym kosztem, jakim jest rezygnacja z dużej części potencjalnego zysku. Jest to przekaz, który aż „krzyczy” z poniższych wykresów przedstawiających zmianę cen portfeli o zróżnicowanej proporcji akcji do obligacji:
Historyczne dane sugerują dodanie do portfela akcji pomiędzy 20% a 40% obligacji, co będzie kompromisem pomiędzy akceptowalną stopą zwrotu a delikatnie obniżonymi obsunięciami oraz nieco niższą zmiennością. Wykres maksymalnych obsunięć kapitału dowodzi tego, że już 40% obligacji pozwalało obniżyć historyczne spadki z około 40% do około 20% w 2000 roku i z około 50% do około 25% w 2008 roku.
Obligacje spełniają swoją funkcję, jeśli chodzi o redukcję ryzyka i obsunięć kapitału, ale inwestor musi płacić za to dość słono, bo CAGR pomiędzy portfelem 100/0 a 60/40 spada w tym okresie z około 11% rocznie do około 9% rocznie. I nie daj się zwieść pozorom, bo ta pozornie niewielka różnica (2 p.p.) oznacza nawet w badanym horyzoncie to, że regularnie inwestujący inwestor z 40% obligacji w portfelu skończy z kapitałem o około 40% niższym od posiadacza samych akcji. Wykorzystanie w symulacji obligacji 10-letnich, a nie 20- lub 30-letnich z jednej strony obniżyło ich długoterminową stopę zwrotu, a z drugiej ograniczyło ich zmienność, ale zrobiłem to z uwagi na niedostępność długoterminowych danych dot. stóp zwrotu z obligacji o dłuższej zapadalności.
Jak zatem zadziała zastąpienie obligacji algorytmicznym indeksem Managed Futures KFA MLM? Dane historyczne dowodzą, że w okresie 1988 – 2024 miałoby to sens, bo każde 10% MF zamiast akcji znacząco obniża maksymalne obsunięcia portfela, do pewnego momentu (70/30) mocno obniża jego zmienność i w zamian nie zabiera zbyt wielkiego odsetka wyników portfela. Pamiętajmy jednak, że indeks KFA MLM to algorytm i że naturalnie algorytm nie pobiera opłat, więc ETF na ten indeks (od razu napiszę, że chodzi o amerykański KMLM, który pojawi się w ostatniej części wpisu) będzie dodatkowo obciążony kosztami rocznymi, przez co wyniki będą nieco gorsze niż przedstawione:
Dane w powyższej tabeli wskazują jednak na to, że nie warto takiego indeksu Managed Futures dodawać do portfela zbyt wiele, bo może i oferował on niższe obsunięcia od indeksu S&P 500, to jego zmienność była w tym czasie wyższa od indeksu akcji. Widać to po wielu „szarpnięciach” na wykresach pomarańczowym (20% akcji i 80% Managed Futures) i żółtym/zielonym (100% Managed Futures), które na wcześniejszym wykresie portfela z obligacjami były niezauważalne:
Badanie tylko maksymalnych obsunięć ma tę wadę, że zupełnie nie skupiamy się na liczbie i czasie obsunięć, które w przypadku indeksu KFA MLM nie zachwycają. Indeks ten obsunięcia przeżywał dość często i mimo że jego obecność w portfelu znacznie łagodzi głębokość obsunięć, to dodanie go do portfela zbyt wiele sprawia, że jakiekolwiek obsunięcia występują częściej niż przy przewadze akcji:
Podsumowując tę krótką symulację napiszę tylko, że Managed Futures w formie indeksu KFA MLM wyglądają obiecująco, bo do pewnego momentu (60/40) redukują zmienność i obsunięcia maksymalne portfela podobnie do obligacji, jednocześnie nie zabierając prawie stopy zwrotu. Czy jest tu jakiś haczyk (w końcu mawiają „there is no free lunch”)? Haczyków może być wiele, ale najbardziej oczywistym jest to, że mamy dane za 36,5 roku, w których co prawda KFA MLM działał w ten sam sposób (nie zmieniał zasad działania), to jest to dalej historia i instrument o działaniu algorytmicznym i zależnym od zbyt wielu zmiennych, by na podstawie niepełnych 4 dekad wysnuwać długoterminowe wnioski i mówić o nich tak, jakby były prawdą objawioną.
A może warto podejść do sprawy bardziej zachowawczo i po prostu zmieszać ze sobą akcje, obligacje oraz Managed Futures?
Czy warto dodać Managed Futures do portfela akcji i obligacji?
Nowoczesna teoria portfelowa sugeruje posiadanie przynajmniej kilku różnych, nieskorelowanych ze sobą instrumentów finansowych w portfelu, stąd tak powszechne jest mieszanie akcji z obligacjami skarbowymi. Skoro przed chwilą zastąpiliśmy obligacje strategią Managed Futures, to może weźmy teraz portfel 60/40 i spróbujmy zmieszać obligacje z Managed Futures w jego mniejszej części (40%).
Przypomnę, że 60/40 z akcjami i obligacjami miało następujące parametry:
- CAGR = 8,95%,
- Odchylenie standardowe = 8,18%,
- Maksymalne obsunięcie = -27,57%
Czy zastąpienie części obligacji indeksem KFA MLM przyniosło dobre rezultaty? A jeśli tak, to jak dużą część obligacji należałoby nim zastąpić, aby gra była warta świeczki? Trudno znaleźć jednoznaczną odpowiedź, ale korzystne rezultaty dostrzegam po wymianie około połowy obligacji na indeks KFA MLM, a najlepsze (moim subiektywnym zdaniem) po ustaleniu proporcji portfela jako 60/15/25 (akcje/obligacje/MF):
Co ciekawe, wykres zmian cen dla każdego z portfeli wygląda dość podobnie, co dowodzi tego, że portfelem sterują głównie akcje amerykańskie, których jest tu w każdym wariancie niezmiennie 60%:
Przy okazji jest to ciekawy moment, aby podzielić się interesującą teorią o tym, że zmienność redukuje nie obecność obligacji lub Managed Futures, a po prostu mniejszy odsetek akcji w portfelu inwestycyjnym i fakt, że pozostałe składniki portfela nie są z akcjami pozytywnie skorelowane.
Podmiana obligacji na strategię Managed Futures nie sprawia jednak, że maksymalne obsunięcia występują o wiele rzadziej lub są płytsze. Wyjątkiem jest 2022, w którym indeks obligacji dużo tracił w związku z mocno rosnącymi stopami procentowymi (jeśli nie rozumiesz tego mechanizmu, to odsyłam do wpisu „Dlaczego ceny funduszy ETF na obligacje zmieniają się dynamicznie?„, w którym tłumaczę to zjawisko krok po kroku), kiedy zastąpienie nawet połowy obligacji indeksem KFA MLM znacząco redukowało obsunięcie portfela (z około -20% do około -10%):
Najdłuższy możliwy horyzont analizy w tym wpisie mamy za sobą, ale moim zdaniem wnioski nie są na razie oczywiste, co skłoniło mnie do przeanalizowania okresu nieco krótszego, ale z trzema różnymi indeksami Managed Futures.
Portfel z różnymi Managed Futures przez 25 lat
Skracamy horyzont inwestycyjny, aby poza algorytmicznym KFA MLM uwzględnić też indeksy SG CTA oraz SG Trend, w których znajduje się odpowiednio 20 oraz 10 największych strategii Managed Futures, przy czym ten drugi jest obecnie w 100% podzbiorem tego pierwszego, a znajdują się w nim wyłącznie programy oparte w całości na idei podążania za trendem. Skoro już przy indeksach SG CTA i SG Trend jesteśmy, to warto zaobserwować ich skład oraz jego rotację w czasie (10 lat temu w składzie SG CTA było jedynie 5 z 20 obecnie znajdujących się tam strategii):
I żeby nie było: podobną obserwację moglibyśmy mieć, gdybyśmy sprawdzili aktualny i historyczny skład wielu indeksów akcji, więc taka rotacja to nic złego, zwłaszcza, że mój brak wiedzy mógł sprawić, że przygotowałem tę tabelę niewłaściwie, nie wiedząc np. o zmianach nazw poszczególnych programów. Przypomnę więc, że przedstawione dalej portfele będą miały w swoich składach nie tylko efekt działania algorytmu (KFA MLM), a „żywe organizmy” w postaci prawdziwych programów Managed Futures w postaci SG CTA i SG Trend, ale niestety z niespełna 25-letnią historią, którą niektórzy inwestorzy nazwaliby nie długim, a jedynie średnim terminem.
Czy warto zastąpić obligacje strategiami Managed Futures?
Zaczniemy od 4 symulacji – 1 z akcjami i obligacjami amerykańskimi i 3 związanymi z zastąpieniem obligacji jednym z 3 indeksów Managed Futures. Punktem początkowym będzie jak zwykle portfel akcji i obligacji o różnym udziale w portfelu, ale tym razem w okresie 2000 – 2024 (do czerwca włącznie), w którym stopy zwrotu były niższe, a odchylenie standardowe (miara zmienności) wyższa od okresu 1988 – 2024:
Jak to z obligacjami, skutecznie redukują one zmienność i maksymalne obsunięcia portfela do proporcji 30/70, a dalsze dodawanie do portfela notowanych na rynku stałoprocentowych obligacji skarbowych tylko obniża jego stopę zwrotu, nie poprawiając charakterystyki ryzyka. Myślę, że wykres zmian cen jest dla Ciebie czymś dobrze znanym, więc wklejam go tutaj jako formalność:
Okres 2000 – 2024 zawierał 2 bardzo głębokie kryzysy (2000 – 2002 i 2008 – 2009), co doskonale widać na wykresie maksymalnych obsunięć kapitału takich portfeli. Te obsunięcia były odczuwalne zwłaszcza dla prowadzących portfele 100/0 i 80/20, choć portfelem 60/40 w roku 2008 również mocno „trzęsło” (lub jeśli wolisz „bujało”):
Najpierw zastąpimy obligacje dobrze znanym indeksem KFA MLM, który w latach 1988 – 2024 zadziałał na taki portfel naprawdę zbawiennie. Nie inaczej jest w okresie 2000 – 2024, w którym zastąpienie 10-letnich obligacji skarbowych USA komponentem indeksu Managed Futures dla portfeli 60/40, 70/30, 80/20 i 90/10 stopniowo obniżałoby zmienność i obsunięcia kapitału bez znaczącego spadku średniej rocznej stopy zwrotu z portfela:
Managed Futures w formie algorytmicznego indeksu KFA MLM różni się jednak od obligacji skarbowych tym, że jeśli dodamy ich do akcji zbyt wiele, to zmienność portfela zaczyna drastycznie rosnąć. Widać to po postrzępionych wykresach zmian cen portfeli 20/80 i 0/100, w których Managed Futures jest „za dużo” i ani nie generują one solidnej stopy zwrotu jak portfele z dominacją akcji, ani nie ograniczają zmienności tak dobrze jak obligacje skarbowe:
Potwierdza to obserwacje z poprzedniej części wpisu, w której gruntownie sprawdziliśmy indeks KFA MLM. Nie zdziwi Cię wobec tego to, że sam KFA MLM (portfel 0/100) miałby sporo obsunięć kapitału (ale mniej głębokich od portfela samych akcji), które czasem trwałyby przez kilka lat:
Potwierdza to na razie tezę o tym, że MF mogą być uzupełniaczem portfela, ale nigdy nie powinny pełnić w nim przewodniej funkcji. Czas na sprawdzenie pozostałych 2 indeksów Managed Futures, począwszy od szerszego SG CTA, w którym znajdują się zróżnicowane programy (a nie tylko te oparte o podążanie za trendem). Zastąpię teraz obligacje skarbowe indeksem SG CTA, uzyskując dość zaskakujące wyniki:
Niestety wyniki zaskakują raczej negatywnie, bo właściwie wszystkie parametry wypadają tu gorzej niż dla miksu akcji i indeksu KFA MLM. Dla przykładu:
- redukcja zmienności jest tu niezła, ale ograniczenie maksymalnych obsunięć postępuje znacznie wolniej niż w przypadku KFA MLM,
- Wraz z redukcją zmienności do 60/40 idzie dość spory spadek stopy zwrotu, który dla KFA MLM był znacznie mniej odczuwalny,
- 60/40 akcji i obligacji jest pod względem parametrów tak bardzo podobny do 60/40 akcji i SG CTA, że zastanawiam się po co w ogóle rozpatrywać zastąpienie obligacji „szerokim” indeksem Managed Futures:
- CAGR: 6,26% wobec 6,71%,
- Odchylenie standardowe: 8,59% wobec 8,21%,
- Maksymalne obsunięcie kapitału: -27,57% wobec -27,80%.
Owszem, SG CTA wygrywa z obligacjami w dwóch kluczowych parametrach, ale tak nieznacznie, że może nie jest warty świeczki i lepiej zaakceptować udział w portfelu znacznie prostszych obligacji skarbowych? Nie tylko parametry, ale i wykresy zmian cen dla portfeli akcje + SG CTA wyglądają bardzo podobnie do wykresów akcji i obligacji:
Czy analiza głębokości i długości obsunięć wartości portfeli od szczytu da nam jakieś nowe wnioski? Portfel 0/100 złożony w 100% z SG CTA potwierdza tylko to, że może i jego obsunięcia są niewielkie, to występują często i czasami naprawdę długotrwale:
Nie sposób jednak nie zauważyć, że indeks zdywersyfikowanych programów/strategii Managed Futures SG CTA oferuje znacznie niższą zmienność od opartego na trendach KFA MLM, co sprawia, że obsunięcia kapitału są tu płytsze. Podzbiorem SG CTA jest obecnie SG Trend, który po dodaniu do portfela akcji zmienia jego charakterystykę w sposób zbliżony do indeksu KFA MLM (co ma sens, bo obydwa opierają się na podążaniu za trendem):
Pamiętaj, że indeksy SG CTA i SG Trend śledzą prawdziwe programy Managed Futures, przez co są obciążone ich kosztami (zazwyczaj 2% za zarządzanie rocznie + 20% opłaty za sukces), czego nie można powiedzieć o KFA MLM, który jest realizacją strategii, a nie trackerem prawdziwych programów CTA. Wykres zmian cen S&P 500 + SG Trend dowodzi, że warto było dodać tego indeksu tak 30-40% w celu redukcji zmienności i obsunięć przy jednoczesnym… powiększeniu stopy zwrotu portfela samych akcji!
Nie widać tego co prawda na poniższym wykresie, na którym pokazuję wariant inwestowania z dopłatami miesięcznymi indeksowanymi inflacją, ale jakbyśmy nie dokonywali żadnych dopłat, to portfel 60% S&P 500 + 40% SG Trend pobiłby pod kątem stopy zwrotu portfel 100% S&P 500.
SG Trend przypomina KFA MLM także pod wględem zmienności i maksymalnych obsunięć, bo historycznie dodanie go do akcji w zbyt dużym zakresie (powiedzmy 20/80 lub 10/90) może nie zwiększałoby głębokości obsunięć, ale znacznie zwiększyłoby zmienność portfela i sprawiło, że niektóre obsunięcia kapitału byłyby płytkie, ale długotrwałe:
Najważniejsze wnioski z tej części wpisu?
- Przede wszystkim obserwacja, że programy MF oparte na podążaniu za trendem (KFA MLM i SG Trend) są do siebie bardziej podobne i dość mocno różnią się od zróżnicowanych strategii MF (np. SG CTA), w skład którego mogą wchodzić też strategie Global Macro, czyli w wolnym tłumaczeniu te zawierające bardziej lub mniej uznaniowe i subiektywne decyzje zarządzających.
- Im więcej wpuścimy do portfela tejże uznaniowości, a więc im większy odsetek będą stanowić strategię MF nieoparte wyłącznie na trendzie, tym ciężej będzie przewidzieć ich przyszły wpływ na nasz portfel inwestycyjny.
Może zatem zmieszać akcje z dwoma różnymi indeksami Managed Futures?
Czy warto dodać SG CTA oraz KFA MLM do swojego portfela?
Wiem, że wpis już jest dość skomplikowany i może być to dla Ciebie overengineering, ale chciałem spróbować dodać do portfela 2 różne indeksy Managed Futures, wybierając w tym celu algorytmiczny KFA MLM Index oraz śledzący wyniki prawdziwych programów Managed Futures SG CTA Index. Budujemy więc portfel 60/40 bez obligacji, ale z udziałem 2 zróżnicowanych indeksów CTA. Przypomnę, że 60/40 z akcjami i obligacjami miało następujące parametry (niech będą naszym benchmarkiem):
- CAGR = 6,26%,
- Odchylenie standardowe = 8,59%,
- Maksymalne obsunięcie = -27,57%.
Tym razem nie dodajemy do portfela obligacji, ale na ich miejsce mieszamy ze sobą 2 indeksy Managed Futures, w niektórych przypadkach uzyskując dość satysfakcjonujący wynik:
Choć będzie to moje subiektywne zdanie, to najlepsze efekty daje miks 60/25/15, czyli taki, w którym KFA MLM jest 25% a SG CTA jest pozostałe 15%. Przypomnę też, że w bardziej długoterminowej symulacji miks 60% akcji, 15% obligacji i 25% KFA MLM też poradził sobie bardzo dobrze, więc nie ma tu większego znaczenia, czy najmniejsze 15% portfela stanowić będą obligacje czy SG CTA. Wykres każdej z 5 konfiguracji jest bardzo do siebie zbliżony, ponieważ najważniejsze tutaj jest to, że akcji jest tylko 60%, a nie to, co stanowi pozostałą część takiego portfela:
Z kolei wykres obsunięć jest tak do siebie zbliżony, że właściwie nie ma czego komentować. No, może poza ciekawą obserwacją tego, że w kryzysie 2000 roku największe obsunięcie miał portfel z 40% KFA MLM, a w kryzysie z 2008 roku – portfel z 40% SG CTA.
Powyższy wykres pokazuje też, że dodając strategie Managed Futures do portfela obligacji lub zastępując nimi obligacje uzyskujemy mocno przypadkowy efekt, którego częścią wspólną jest praktycznie bez wyjątku redukcja maksymalnych obsunięć kapitału podobna do obligacji przy jednoczesnym zyskaniu nieco więcej zysku niż w przypadku obligacji. Może to być bardzo atrakcyjne dla inwestorów, czemu ciężko się dziwić, dlatego najpierw sprawdzimy, jak można zainwestować w Managed Futures bez kapitału rzędu setek tysięcy dolarów, a na końcu przedstawię podsumowanie z wadami i zaletami CTA okiem osoby, która spędziła nad materiałami o nich długie tygodnie.
Szukasz taniego konta maklerskiego do akcji i ETF-ów?
Nota XTB: Inwestowanie jest ryzykowne. Inwestuj odpowiedzialnie.
Chcesz założyć IKE/IKZE z bogatą ofertą ETF-ów?
Mój link obniża prowizję na rynkach zagranicznych z 0,29% do 0,24%.
Szukasz zagranicznego konta maklerskiego?
Pełen ranking kont maklerskich do akcji i ETF-ów znajdziesz tutaj.
Jak inwestować w Managed Futures?
Dlaczego zaczynam od rozdziału o tym, jak inwestować w Managed Futures, a nie rozdziału o tym, czy warto dodawać je do portfela? Powód jest prosty: ich dość ograniczona dostępność dla polskiego inwestora wpłynie na to, jakie będą z naszej perspektywy ich zalety oraz wady, więc skupmy się najpierw na tym, jak można zainwestować w takie strategie. Ograniczona nie oznacza jednak, że ich zakup jest niemożliwy, bo aby uzyskać dostęp do każdego z 5 istniejących obecnie ETF-ów na strategie Managed Futures wystarczy mieć konto maklerskie z dostępem do amerykańskich ETF-ów.
Jeśli po przeczytaniu całego wpisu Managed Futures Cię zainteresują, to aktualny ranking kont maklerskich z dostępem do amerykańskich ETF-ów znajdziesz pod tym linkiem. Przejdźmy do przedstawienia wspomnianych 5 ETF-ów i omówienia ich podstawowych parametrów.
Fundusze ETF Managed Futures
Jak wspomniałem na początku wpisu, do niedawna strategie Managed Futures prowadzone przez CTA były zarezerwowane dla posiadaczy większego kapitału. Choć 2 najstarsze ETF-y z „Managed Futures” w nazwie, czyli WTMF (WisdomTree Managed Futures Strategy) oraz FMF (First Trust Managed Futures Strategy) istnieją odpowiednio od 2011 i 2013 roku, to popularyzacja takich funduszy nastąpiła, dopiero gdy powstały ETF-y DBMF (iMGP DBi Managed Futures Strategy) i KMLM (KFA Mount Lucas Managed Futures Index Strategy), czyli w latach 2019-2021. Prawdopodobnie wyda Ci się dziwne, że największe aktywa klientów zgromadziły 3 najmłodsze fundusze (DMBF, KMLM, CTA), ale zrozumiesz to już niebawem, gdy zaprezentuję wyniki historyczne każdego z ETF-ow.
Koszty funduszy ETF Managed Futures oscylują wokół 0,8%, więc mogą Ci się wydać wysokie, ale pamiętaj, że koszt większości dużych programów CTA (tych dla zamożnych inwestorów) to stale 2% rocznie za samo zarządzanie + 20% opłaty za sukces, jakkolwiek nie byłby on zdefiniowany. Relatywnie do tradycyjnych programów Managed Futures nie są one bardzo wysokie, ale w porównaniu do klasycznych ETF-ów indeksowych na akcje lub obligacje są one wręcz przerażająco wysokie, więc ocenę kosztów pozostawię Tobie.
Jak już przy kosztach jesteśmy to mała ciekawostka: największy ze stawki fundusz DBMF śledzi indeks SG CTA, ale jeszcze przed opłatami, które ponoszą uczestnicy programów. Prostym językiem ma to oznaczać, że DBMF powinien w przyszłych latach pobijać indeks SG CTA, ponieważ robi mniej więcej to samo, co programy MF z SG CTA (z lekkim opóźnieniem), ale za dużo niższe pieniądze. Pożyjemy, zobaczymy, ale można dać temu ETF-owi i jego zarządzającym kredyt zaufania.
Każdy ETF z poniższej piątki to fundusz aktywny, czyli taki, który nie ma benchmarku i którego zarządzający decyduje o składzie portfela. Oznacza to, że zarządzający może, ale nie musi próbować śledzić jakiś indeks lub programy MF/CTA, ale nie jest zobowiązany do robienia tego i w każdej chwili może zmienić politykę funduszu. Nie oznacza to, że będzie to robił, ale warto pisać wprost o tym, że jeśli fundusz ETF jest aktywny, to i jego strategia/algorytm stojący za jego działaniem może się zmieniać, więc posiadając jego jednostki, warto monitorować poczynania zarządzających. Jeśli interesują Cię technikalia stojące za tymi ETF-ami, to poniżej krótko opisuję to, co udało mi się znaleźć w ich dokumentach na temat ich działania:
W teorii żaden z ETF-ów Managed Futures nie śledzi żadnego indeksu i wszystkie w swoich dokumentach deklarują po prostu bycie funduszami aktywnymi, a w praktyce w swoich „papierach” porównują się do dość konkretnych indeksów, niekiedy bardzo zaskakujących:
- DBMF – SG CTA Index,
- KMLM – KFA MLM Index,
- CTA – SG CTA Index,
- WTMF – ICE BofA US 3-Month Treasury Bill Index lub 60% S&P 500 Index / 40% Bloomberg U.S. Aggregate Index Composite, wcześniej SG Trend Index,
- FMF – ICE BofA US 3-Month Treasury Bill Index lub S&P 500,
Skoro to fundusze aktywne, to tak naprawdę można je porównywać do czegokolwiek, co nam się podoba, ale jako że zarządzający sami wskazują na konkretne indeksy, to najsensowniejsze będzie porównanie DBMF i CTA do SG CTA, KMLM do KFA MLM i pozostałych funduszy do SG Trend i SG CTA. Sprawdźmy, jak radziły sobie w swoim krótkim lub nieco dłuższym życiu fundusze ETF na Managed Futures wobec indeksów tego rodzaju.
Wyniki ETF Managed Futures wobec indeksów
Zacznijmy od największego, czyli ETF-u DBMF (iMGP DBi Managed Futures Strategy), który jako jedyny uzbierał miliardowe aktywa (w USD). Jego zarządzający – Andrew Beer – używa zaawansowanego algorytmu do próby podążania za indeksem SG CTA, czyli 20 największymi programami Managed Futures różnego rodzaju (nie tylko podążania za trendem). W ciągu 5 lat istnienia ETF-u udaje mu się dość dobrze podążać za tym indeksem, choć podkreślam raz jeszcze, że oficjalnie nie jest on jego benchmarkiem:
„Dość dobrze” nie znaczy idealnie, bo widoczny jest błąd odwzorowania oraz opóźnienie, o którym pisałem wcześniej. Ogółem można być jednak zadowolonym z wyników ETF-u DMBF na tle indeksu SG CTA, zwłaszcza że w tej chwili nie ma łatwiejszego i tańszego sposobu na replikowanie największych programów CTA, jeśli oczywiście to jest czyimś celem, bo programy te mogą obierać różne strategie, które niekoniecznie mają coś wspólnego z trend followingiem.
Drugim z ETF-ów, które porównam do najbliższego „duchem” indeksu będzie KMLM (KFA Mount Lucas Managed Futures Index Strategy), który pomimo braku benchmarku śledzi indeks KFA MLM. Niestety z czasem jego wyniki coraz bardziej odrywają się od tego indeksu, a różnica w ich wynikach jest tak wysoka, że nijak nie można wyjaśnić jej opłatą roczną rzędu 0,90% ponoszoną przez 4 lata istnienia funduszu.
Różnica odwzorowania między funduszem ETF KMLM a indeksem KFA MLM wynosi aż 4% w skali roku (!), a oceniając jego koszty roczne, powinna wynosić bliżej 1%, więc jest to poważny problem, z którym zmierzyć powinni się chętni do inwestowania w ten ETF. Jest to prawdziwa szkoda, ponieważ indeks KFA MLM wypadł we wcześniejszych porównaniach bardzo obiecująco, ale sam miałbym problem z inwestowaniem w ETF o tak wysokiej różnicy odwzorowania. Na pewno warto poprowadzić dalsze badania na temat tego, dlaczego ta różnica jest tak wysoka, ale fakty są takie, jak na wykresach powyżej.
Ciekawym funduszem jest najnowszy z całej stawki ETF CTA, czyli Simplify Managed Futures Strategy, który nie replikuje żadnego indeksu, ale zarządzający porównują go do indeksu SG CTA. Bardzo niewiele można wyczytać o sposobie działania ETF-u CTA w dokumentach funduszu i są tam głównie ogólniki, ale wiemy, że w przeciwieństwie do KMLM nie korzysta on jedynie z podążania za trendem, a z „czterech zdywersyfikowanych strategii”, które uważam za klasyczny „black box” dziedziny inżynierii. Choć istnieje on krótko, to jest to wystarczająco długo, by móc ocenić jego wyniki, które kształtują się następująco:
Pomimo kosztów wynoszących 0,78% rocznie fundusz CTA jest pod względem wyników gdzieś pomiędzy indeksami SG CTA a SG Trend, ale jego notowania wyraźnie wskazują na większą korelację z indeksem SG Trend. Jeśli dobrze się przyjrzysz wykresom, to zobaczysz, że fundusz to taki trochę „rozchwiany i trochę spóźniony indeks SG Trend”, co może pomóc w przyszłości spróbować przewidzieć jego przyszłe wyniki (ale nie musi, bo jest on porównywany do SG CTA i nawet w dokumentach zarządzający deklarują różne metodyczne strategie).
Ostatnie 2 fundusze ETF bardzo negatywnie zaskakują, bo pomimo wielu lat istnienia po prostu „nie dowożą”, oferując bardzo słabe i niemające nic wspólnego z indeksami Managed Futures wyniki. WisdomTree Managed Futures Strategy (WTMF) radzi sobie tak źle, że może powinien zmienić ticker na WTMF, a najgorsze w tym wszystkim jest to, że w złych okresach dla rynku akcji, jakim był np. rok 2022, ten ETF nie wykazał tzw. Crisis Alpha, czyli najważniejszego powodu dla inwestowania w Managed Futures:
Po zajrzeniu w jego dokumenty, sprawdzeniu wyników i zrozumieniu, że fundusz porzucił SG Trend w porównaniach, zamiast tego porównując się do indeksu krótkoterminowych bonów skarbowych… z którymi przegrywa, dziwię się, że uzbierał około 200 mln USD aktywów.
Równie słaby jest fundusz First Trust Managed Futures Strategy ETF (FMF), który kosztuje najwięcej z całej stawki i istnieje od 2013 roku. Podobnie jak fundusz od WisdomTree, tak i fundusz First Trust nie zdołał wygenerować zbyt dużej alfy w kryzysie i nie zapowiada się obiecująco na kolejne miesiące i lata:
Zauważyłem, że na branżowych forach nie uznaje się WTMF i FMF jako funduszy Managed Futures, pomimo że w nazwach i statucie posiadają to sformułowanie i deklarują się stosować systemowe strategie long/short.
Podsumowując 5 ETF-ów na Managed Futures zupełnie nie dziwi mnie to, że największe aktywa zgromadził DBMF, którego (jeszcze) nie trapi tak wysoka różnica odwzorowania jak ETF-u KMLM. Fundusz CTA to zagadka, bo istnieje bardzo krótko i dość niewiele wiadomo o stosowanych przez zarządzających strategiach. Dużym problemem w analizie funduszy ETF na Managed Futures jest to, że strategie nie są dobrze opisane w dokumentach i czuje się jakby to, że zarządzający po prostu nie wierzą, że jakikolwiek potencjalny klient/inwestor dogłębnie zrozumie te strategie, a więc że jest w ogóle nimi zainteresowany. Na plus jest to, że w branży funduszy hedgingowych większość managerów dość szybko odpisuje na maile i jest chętna dogłębnie tłumaczyć, jak działają ich strategie, ale dla klienta „z ulicy” Managed Futures pozostają owiane tajemnicą.
ETF-y amerykańskie (w tym wszyskie powyższe ETF-y Managed Futures) mają dużą wadę z perspektywy polskiego inwestora, jaką jest konieczność otrzymywania i rozliczania podatkowego dywidend (wszystkie są typu distributing) oraz potencjalne „wpakowanie się” w Estate Tax, który opisałem w 2022 roku w tej sekcji wpisu o Firstrade. Wady tej nie mają tradycyjne fundusze (mutual funds) rezydujące w Europie, które da się kupić u niektórych brokerów zagranicznych.
Tradycyjne fundusze Managed Futures
Jako że ten wpis już jest przydługi i wątpię, że dużo osób w ogóle doczyta do tego momentu, to zostawię tu tylko listę przykładowych tradycyjnych funduszy UCITS typu Managed Futures dostępnych do kupienia u niektórych brokerów europejskich.
Przyznaję, że nie robiłem tu dokładnego researchu, ale część z nich dostępna jest w Interactive Brokers, a ich koszty często przypominają koszty ETF-ów tego rodzaju. Niewątpliwą zaletą jest to, że akumulują one dywidendy i nie podlegają estate tax, bo nie są instrumentami amerykańskimi, więc jeśli ktoś chce inwestować w Managed Futures i uniknąć dwóch wyżej wymienionych potencjalnych problemów, to jest taka możliwość poprzez tradycyjne fundusze inwestycyjne.
Ważne! Każdy z funduszy to fundusz aktywny, więc ich strategie, użyta dźwignia, a więc i wyniki mogą się znacząco różnić w czasie. A skoro już przy tym jesteśmy, to spróbujmy odpowiedzieć na najważniejsze pytanie, a zatem czy warto inwestować w Managed Futures.
Czy warto inwestować w Managed Futures?
Po znacznie głębszej niż ostatnio („Jak zwiększyć zysk swojego portfela? Najciekawsze aktywne ETF-y„) analizie indeksów, funduszy i strategii Managed Futures mam do nich bardzo mieszane uczucia. Z jednej strony indeksy Managed Futures wydają się spełniać zamierzoną funkcję, czyli nieco lepiej od obligacji skarbowych redukują ryzyko portfela przy jednoczesnym niepomniejszaniu znacząco jego stopy zwrotu, a z drugiej… co nam po tym, skoro poza DMBF z mimo wszystko krótką historią nie istnieją inne fundusze, które replikują te indeksy z niskim błędem/różnicą odwzorowania?
Zagadnienie naprawdę nie jest proste, bo jeśli ktoś wykona pobieżną analizę i po prostu wybierze „jakiś” fundusz Managed Futures do swojego portfela, to wyniki mogą być zupełnie inne niż jego znajomego, który wybrał inny z funduszy z Managed Futures w nazwie. Dodam, że będą też różne od trzeciego inwestora, który w uznaniowej/przypadkowej proporcji zmieszał ze sobą różne fundusze Managed Futures, zastępując nimi obligacje w portfelu. Managed Futures są Managed Futures nierówne.
Managed Futures ≠ Managed Futures
To normalne, że różne fundusze aktywne mają różne strategie, wyniki, koszty i w zasadzie wszystko inne, ale inwestor ma prawo widzieć to jako problem. Wrócę teraz do tego, o czym pisałem w części teoretycznej tego wpisu:
- Strategie Managed Futures to strategie aktywne, w których zarządzający inwestuje metodycznie, ale samodzielnie wybiera:
- rodzaj strategii: nie wszystkie polegają na podążaniu za trendem,
- rodzaj kontraktów, na których gra (np. same kontrakty na waluty lub kontrakty na miks 4 rodzajów instrumentów),
- proporcje kontraktów różnego rodzaju w portfelu,
- sposób ustalania sygnałów zmian trendu,
- dźwignię, na której gra,
- Jeśli oddolnie stworzymy więc indeks największych strategii CTA (taki jak np. SG CTA), to może się okazać, że będą tam bardzo różne, często mało zrozumiałe strategie. Nie mówiąc o tym, że indeks będzie miał zupełnie różne wyniki w zależności od tego, ile programów tam umieścimy i czy będzie on ważony kapitalizacją/aktywami, czy równoważny (EW).
- Jeśli stworzymy ETF starający się jakoś replikować wyniki tego indeksu (jak DBMF), to ponosimy ryzyko tego, że ta replikacja się kiedyś przestanie udawać. Replikowanie aktywnych strategii, których detale nie są zazwyczaj publicznie dostępne, nie jest tak proste, jak się wydaje i chwała tym, którzy sądzą, że to możliwe i proste oraz chcą zrobić to przy niższych kosztach niż oryginalne programy CTA.
- Nie mówiąc o ryzyku tego, że zarządzający programem (lub funduszem ETF) „zboczy z toru” i w trakcie gry jakoś zmieni strategię (może ona stale być systemowa/metodyczna, ale po prostu nieco inna niż miesiąc wcześniej). W końcu fundusze się sprzedają dzięki wynikom, a kogo by nie kusiło, by czasem nieco „podkręcić” wyniki poprzez dodanie „nowej strategii”?
- Dlatego inwestowanie w Managed Futures ma w sobie ważny element zaufania zarządzającemu strategią, bez którego moim zdaniem nie warto rozpatrywać dodawania ich do swojego portfela.
Poniżej żartobliwy mem na ten temat poniżej, w którym ETF-y DBMF, KMLM i CTA wstydzą się „starszych braci” o gorszych wynikach, czyli WTMF i FMF, które przecież wywodzą się z dużych i uznanych „stajni” ETF-owych:
Przygotowując ten wpis przez kilka tygodni odszukałem nie tylko dane historyczne indeksów, ale i dane historyczne programów Managed Futures, które tworzą indeksy SG CTA i SG Trend, dzięki czemu mogłem sprawdzić o wiele więcej. Jeśli nie rozumiesz, o czym piszę, to programy Managed Futures to jakby „akcje” w indeksie Managed Futures (indeksie akcji), czyli po prostu składniki/komponenty indeksu, które mają swoje stopy zwrotu i notowania. Żeby zrozumieć to, że różne fundusze Managed Futures mogą przynosić zupełnie inne wyniki, rzuć okiem na wyniki inwestycji w 10 wchodzących w skład SG CTA funduszy Managed Futures w latach 2009 – 2024:
Choć gołym okiem widać pewne podobieństwo i korelację wyników poszczególnych programów, to nie da się ukryć, że są one bardzo zróżnicowane. Różne strategie, różne aktywa bazowe kontraktów, różna skala gry na dźwigni, różne sygnały i okazuje się, że i wyniki są bardzo odmienne (no kto by się tego spodziewał?). Różna jest także ich korelacja z akcjami i obligacjami oraz skala, w jakiej kontrują straty portfela akcji w kryzysie.
Managed Futures mają za zadanie przede wszystkim generować alfę w kryzysie, czyli radzić sobie dobrze, gdy na rynku akcji są duże i dynamiczne spadki. Mówi się, że Managed Futures „uśmiechają się”, bo osiągają najlepsze wyniki przy mocnym trendzie w dowolną stronę, a zatem również trendzie spadkowym. W tym kontekście ciekawe będzie też sprawdzenie, jak 10 dużych programów Managed Futures radziło sobie w 2022 roku, gdy akcje z indeksu S&P 500 zanurkowały o ponad 20% oraz w roku 2023, gdy akcje odreagowały:
Okazuje się, że każdy poradził sobie znacznie lepiej od indeksu akcji, ale zróżnicowanie ich wyników jest uderzające. To właśnie mam na myśli, pisząc, że Managed Futures nie jest równe (innemu) Managed Futures i w zależności od tego, jaki fundusz lub program CTA wybierzesz, Twoje przyszłe wyniki mogą być zupełnie od siebie różne. Oczywiście to samo można napisać o różnych spółkach, różnych rodzajach obligacji oraz o różnych indeksach akcji, ale indeksy akcji ważone kapitalizacją są oparte na znacznie prostszej regule i o wiele prościej je szybko wyjaśnić przypadkowo spotkanej na ulicy osobie.
Czy sam fakt złożoności jest w inwestowaniu zły? Niekoniecznie, ale przypomnę złotą zasadę brzmiącą „nie inwestuj w coś, czego nie rozumiesz”. Dlatego tak istotna jest transparentność oraz czas na zrozumienie tego, jak dokładnie działa każda strategia, a więc czego można się po niej spodziewać w różnych warunkach rynkowych.
Transparentność czy zaufanie do zarządzających?
W inwestowaniu pośrednim (poprzez fundusze) bardzo ważna jest transparentność. Powiedzmy, że otwieram za miesiąc fundusz inwestycyjny (spokojnie, nie planuję tego na razie robić!). Zainteresowało Cię to, więc zaczynasz czytać jego dokument opisowy, natrafiając na opis sposobu działania, który brzmi następująco:
Fundusz Inwestomat Managed Futures będzie inwestował w 32 rodzaje kontraktów podzielone na 4 koszyki aktywów: waluty, towary, akcje i obligacje wykorzystując systemową strategię podążania za trendem i global macro. Zarządzający ma 20 lat doświadczenia, a fundusz nie ma benchmarku, jednak dzięki innowacyjnej metodzie Inwest-B050 V2 stara się osiągać dobre wyniki niezależnie od sytuacji na rynkach. Obiecujemy że dzięki tej metodzie koszty zarządzania w wysokości 1% rocznie nie będą znacząco ciążyć na jego wynikach.
Tutaj kończyłby się opis sposobu działania funduszu. Czy byłbyś skłonny kupić jednostki takiego ETF-u, gdyby nie miał należytej historii notowań, lepszego opisu modelu strategii lub gdybyś nie znał jego zarządzającego (i jego renomy)? Ja nie.
Niektóre materiały, w tym prace magisterskie (np. Managed Futures Strategies – Support Vector Machines as a Due Diligence Tool) wskazują na to, że da się udowodnić, że zarządzający Managed Futures nie zawsze realizują strategie, które deklarują się realizować w dokumentach funduszy. Nie twierdzę, że większość tej branży jest zepsuta i próbuje oszukać klientów, bo na pewno tak nie jest, ale wiem i widzę po wynikach, że efekt działania takich strategii jest tak różny, jak różna jest liczba podejść do tematu funduszy long/short i należy spodziewać się takich „matrioszek” inwestycyjnych:
Na koniec ciekawostka w postaci ETF-u europejskiego JP Morgan Managed Futures UCITS ETF, który istniał w latach 2017 – 2020, ale został zlikwidowany po tym, jak w roku 2020 nie wygenerował „crisis alpha” w czasie, gdy inwestorzy akcyjni najbardziej jego potrzebowali (przypominam covidowe spadki rzędu nawet 35% na największych indeksach akcji):
Naturalnie zainteresowanie nim nie było zatem wysokie i został w końcu zamknięty. Czy gigant inwestycyjny taki jak JP Morgan naprawdę nie był w stanie zaimplementować skutecznej strategii Managed Futures? Myślę, że był, więc nie mam pomysłu na wyjaśnienie tego fenomenu (funduszy ETF FMF i WTMF też).
Im większa transparentność zarządzających tymi aktywnymi strategiami i im lepszy due dilligence ze strony inwestorów, tym lepiej. Myślę, że takim strategiom nie należy ufać w ciemno tylko dlatego, że programy zebrały wysokie aktywa lub że ich zarządzający wydają się uczciwymi i obeznanymi ludźmi, lub są charyzmatyczni w wywiadach i szeroko się uśmiechają. W inwestowaniu długoterminowym warto mieć konkretną i zdefiniowaną strategię (nawet tak prostą jak ustalone proporcje składników portfela i zdefiniowane składniki oraz sposób równoważenia proporcji) jednak sam fakt, że strategia jest systemowa/algorytmiczna nie czyni jej skuteczną i działającą w każdych warunkach. Managed Futures są jednak bardzo ciekawym odłamem funduszy hedgingowych, więc myślę, że warto je śledzić, kibicować im, ale może niekoniecznie wrzucać w nie spontanicznie całe swoje środki z obligacji, jeśli nie rozumiemy jeszcze dokładnie strategii, które ETF kopiuje.
Niezmiernie ciekawe będa dla mnie kolejne lata istnienia ETF-ów Managed Futures, które traktuje jako potencjalne instrumenty do uzupełnienia portfela akcji i obligacji, które lepiej niż złoto byłyby w stanie wygenerować dobre wyniki, gdy na rynkach akcji lub obligacji leje się krew (lub po prostu byłyby z nimi nieskorelowane).
Obserwuj mnie na Twitterze:
Subskrybuj mój kanał YouTube:
Podsumowanie
Słowem podsumowania, do największych wad funduszy i strategii Managed Futures stale zaliczam ich niską transparentność (z kilkoma chlubnymi wyjątkami typu Andrew Beer i jego DBMF) dot. sposobu działania strategii. Oczywiście można się upierać, że każdą strategię da się poznać bliżej, ale chciałbym móc to zrobić, czytając dokumenty funduszy, a nie musząc pisać maile do ich zarządzających. Kolejną z wad tych strategii będzie ich nieprzewidywalność i to, że są z natury aktywne, więc mogą (ale nie muszą) podlegać zmianom w czasie. Nawet strategie metodyczne/systemowe mogą się zmieniać, więc nie udawajmy, że są wyryte w kamieniu i już zawsze będą działać tak samo. Jeśli rynki się zmienią to wzory matematyczne/algorytmy też się zmienią, co zresztą będzie miało sens dla zainteresowanych Managed Futures inwestorów.
Nie sposób nie dostrzec jednak licznych zalet Managed Futures, do których należą niska korelacja z rynkiem akcji i obligacji i to, że faktycznie większość z nich generuje alfę w czasie kryzysu (crisis alpha). W branży panuje przekonanie o tym, że odpowiednia ilość stategii Managed Futures w portfelu to około 25-35%, ale warto zadać inne pytanie „których strategii Managed Futures?”, bo są one tak liczne i zróżnicowane, że dowolny sposób zmieszania ich ze sobą lub z obligacjami przyniesie w przyszłości inne wyniki. Symulacje historyczne oparte na indeksach pokazują jednak, że jeśli uśredni się strategie wielu CTA, to efekt jest warty rozpatrzenia do dodania do portfela.
Czy zastąpiłbym Managed Futures moje obligacje w portfelu? Na razie na pewno nie, bo w przypadku obligacji o wiele lepiej rozumiem przedmiot swojej inwestycji i o wiele lepiej jestem w stanie samodzielnie zarządzać rodzajem obligacji w portfelu w zależności od inflacji i stóp procentowych (patrz: wpis „W jakie obligacje zainwestować? Obligacje a inflacja i stopy procentowe„), dzięki czemu mam lepszą kontrolę nad swoją bezpieczniejszą częścią portfela – pomimo tego, że nie zawsze będzie radziła sobie dobrze w kryzysie).
Komu polecam rozpatrzenie dodania Managed Futures do portfeli? Osobom będącym zwolennikami symulacji wstecznych i osobom, które lubią ciekawostki/nowinki ze świata funduszy hedgingowych. Myślę, że większość inwestorów nie ma tu czego szukać, bo musiałaby wybierać strategie/fundusze w sposób dość przypadkowy lub wykonać przynajmniej tak pogłębioną analizę ich historycznych wyników jaką ja wykonałem w tym wpisie. Ironia? Może i strategie podążania za trendem przypadkowe nie są, to już kwestia wyboru odpowiednich programów/funduszy Managed Futures może być dość przypadkowa i mocno zaburzyć wyniki portfela. Wracamy do argumentu, że niestety nie istnieje „jedyny słuszny indeks Managed Futures”.
Mam nadzieję, że artykuł Ci się spodobał, zaciekawił Cię i że przez lata będzie to bardzo dobre kompendium wiedzy o Managed Futures. Jeśli masz jakieś uwagi/pytania/komentarze to koniecznie komentuj, bo jestem ciekaw alternatywnych spostrzeżeń na temat tych ciekawych aktywnych strategii.
Zapisz się do mojego newslettera:
Zastrzeżenie
Informacje przedstawione na tej stronie internetowej są prywatnymi opiniami autora i nie stanowią rekomendacji inwestycyjnych w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Czytelnik podejmuje decyzje inwestycyjne na własną odpowiedzialność. Autor bloga nie ponosi odpowiedzialności za treść reklam umieszczanych na blogu.
