Portfel Dywidendowy - Jak Zbudować z Funduszy ETF?

Prosty portfel wysokich dywidend.

Portfel dywidendowy był już niejednokrotnie bohaterem wpisów pojawiających się na moim blogu. Przygotowałem do tej pory wiele wpisów o inwestowaniu dywidendowym, z czego zdecydowanie przeważająca ich część dotyczyła samodzielnej selekcji polskich spółek dywidendowych. Jako że otrzymuję od czytelników wiele próśb o wydanie także wpisu o budowie prostszego, bardziej pasywnego i lepiej zdywersyfikowanego portfela dywidendowego, postanowiłem dziś napisać o wysoko-kuponowym portfolio, złożonym z samych funduszy ETF. Na samym wstępie chciałbym jednak ostrzec czytelników, że takie podejście będzie miało kilka znaczących wad, które mogą zdyskwalifikować je w oczach bardziej konserwatywnych inwestorów dywidendowych. Spróbuję zatem opisać fundusze ETF dywidendowe i proces składania portfela z nich obiektywnie, czyli nie pomijając ich wad, które w początkowych rozdziałach wpisu mocno zarysuję. Z dalszej, bardziej praktycznej części wpisu dowiesz się jak zbudować portfel dywidendowy z funduszy ETF, nie rezygnując ani z dywidend, ani ze wzrostu wartości portfela.

Tematy takie jak portfel dywidendowy GPW czy portfel dywidendowy, w którego skład wchodzą spółki z USA, wymagają z jednej strony dogłębnego omówienia, a z drugiej przedstawienia całego zagadnienia możliwie prostym językiem. Ta idea przyświeca moim artykułom odkąd prowadzę ten blog o oszczędzaniu, dlatego mam nadzieję, że i tym razem uda mi się utrzymać ten standard. Dzięki niemu poruszane przeze mnie kwestie, takie jak zarabianie, inwestowanie czy oszczędzanie, stają się zrozumiałe nie tylko dla doświadczonych inwestorów, ale także osób znajdujących się na początku tej, nierzadko wyboistej, drogi.

Dane, których użyję w tym wpisie, to aktualizacja tych z „Które fundusze ETF płacą najwyższe dywidendy?”, zaś sposób budowy portfela dywidendowego przypominał będzie portfel drugi, który przedstawiłem w tekście „Jak osiągnąć 5000 zł z dywidend i odsetek miesięcznie?”. Znaczna część materiału, który znajdziesz w tym wpisie, pochodzi z prezentacji, którą przeprowadziłem w ramach Konferencji WallStreet 25 w czerwcu 2021 roku, jednak została ona znacznie wzbogacona i lepiej moim zdaniem opisana, niż dało się to zrobić w ciągu 45-minutowej prezentacji na żywo.

Przeczytasz tu zarówno o funduszach ETF na szerokie indeksy, jak i tych skoncentrowanych na wypłacie wysokich dywidend i odsetek oraz o zaletach i wadach wyboru każdego z nich w kontekście portfela dywidendowego. Zacznijmy od podstaw, czyli od przedstawienia zasad, zgodnie z którymi buduje się tradycyjne portfele dywidendowe.

Podcast

YouTube

W skrócie

Z tego artykułu dowiesz się:

W jaki sposób buduje się klasyczny portfel dywidendowy z samodzielnie wybranych spółek.
Ile spółek w indeksach – polskim i amerykańskim wypłaca dywidendy.
Jaką wadę mają portfele dywidendowe z funduszy ETF. Dlaczego płacą niższe dywidendy.
Jak rozsądnie zbudować portfel dywidendowo-odsetkowy z samych funduszy ETF.

Powiązane wpisy

Jak buduje się portfel dywidendowy?

Klasycznie, inwestor skupiony na dywidendach, czyli zazwyczaj osoba pragnąca w przyszłości zostać rentierem lub zbliżająca się obecnie do wieku emerytalnego samodzielnie selekcjonuje spółki wypłacające wysokie dywidendy. Takie podejście ma swoje zalety, ale jego podstawową wadą jest kompletne omijanie firm, które dywidend nie wypłacają, zamiast tego reinwestując całe zarobione pieniądze w działalność spółki. Inwestując tylko w spółki dywidendowe, zwiększamy sobie zatem obecną stopę dywidendy, a więc procent rocznych dywidend, który otrzymujemy w stosunku do wartości naszego portfela dywidendowego, ale już niekoniecznie wzrost jego wartości. Profesjonalni inwestorzy dywidendowi wiedzą o tym, często wybierając spółki z niską stopą dywidendy obecnie, ale z wysokim potencjałem na wzrost ich działalności (a więc przychodów i zysków) w przyszłości.

Wśród ETF-ów europejskich znajdziemy takie, które wypłacają dywidendy (typ distributing) oraz takie, które dywidendy akumulują (typ accumulating), a w tym wpisie skupimy się wyłącznie na tych pierwszych. Pośród ETF-ów „wypłacających” są takie, które specjalizują się w spółkach „wysoko-dywidendowych” oraz takie, które kupują cały rynek „jak leci”, a więc zarówno spółki, które dywidendy wypłacają, jak i te, które tego nie robią. Wybieranie tylko tych pierwszych może poskutkować wysoką obecnie stopą dywidendy, ale rykoszetem także mocno ograniczyć jej wzrost w przyszłości. Opisałem to w swoim wykładzie na tegorocznym WallStreet, który obejrzysz, klikając w ten link, lub włączając klip YouTube, który zamieściłem poniżej. Rozwinę ten temat we wpisie, ale – jeśli chcesz – możesz zacząć od obejrzenia mojej prezentacji, która dobrze zarysuje Ci kontekst problemu, na który rozwiązania poszukamy we wpisie:

Niezależnie czy zdecydowałeś się obejrzeć powyższe wideo, czy nie, spróbuję wyjaśnić Ci, dlaczego kupowanie samych spółek wypłacających wysokie dywidendy (zarówno bezpośrednio, jak i w formie ETF-ów) może być dywidendowo nieoptymalne. Pokażę Ci ten paradoks, robiąc to na przykładach, które opierać się będą (niestety!) na jedynie 10-letniej historii. Bardzo ubolewam nad tym, że dla większości europejskich ETF-ów dysponujemy jedynie kilku- lub kilkunastoletnią historią wyników, wliczając w to wysokość ich przyszłych dywidend. Mimo to uważam, że okres 10 lat (bo taki okres będę prezentował) jest wystarczająco długi, by zauważyć pewne relacje, zależności i słabości w działaniu czysto dywidendowych ETF-ów i zaproponować dla nich uzupełnienie lub alternatywy. Zacznijmy od opisania tradycyjnego inwestowania w spółki dywidendowe, by zrozumieć, czym opisywane tu podejście będzie różniło się od tego mainstreamowego.

Polub moją stronę na Facebooku!

Znajdziesz tam mnóstwo przydatnych informacji o finansach i inwestowaniu

Inwestomat.eu

Tradycyjne portfele ze spółek dywidendowych

Zacznijmy od serii najważniejszych pytań i odpowiedzi dotyczących portfela dywidendowego:

Po co budować portfel dywidendowy? Zazwyczaj po to, by w „leniwy” sposób osiągnąć pasywny przychód, a więc pozwolić swoim pieniądzom zarabiać bez potrzeby wypłacania części kapitału.
Kto buduje portfel dywidendowy? Zwykle osoby przygotowujące się do (przyspieszonej lub „planowej”) emerytury. Często też inwestorzy, których motywuje fakt otrzymywania kuponów ze swoich inwestycji i są gotowi za taki behawioryzm „zapłacić”, świadomie obniżając sobie długoterminową stopę zwrotu z inwestycji.
Jak zazwyczaj buduje się portfel dywidendowy? Tradycyjne portfele dywidendowe buduje się z samodzielnie dobranych akcji spółek, które dzielą się zyskiem ze swoimi akcjonariuszami. To podejście ma “ręce i nogi”, gdyż jesteśmy w ten sposób w stanie wybierać solidne spółki o wysokich dywidendach, dokonując świadomego „odsiania” spółek niedywidendowych.

Póki co brzmi to naprawdę zachęcająco. Jakie są wobec tego główne trudności związane z tradycyjnym podejściem do budowy portfela dywidendowego?

Problemy z tradycyjnym portfelem dywidendowym

Wiem z autopsji, że zarządzanie portfelem wielu własnoręcznie wybranych przez siebie spółek potrafi być bardzo uciążliwe. Poza skalą działania są jeszcze inne problemy i komplikacje związane z samodzielną selekcją firm, które wypłacają dywidendy. Do największych z nich należą moim zdaniem:

Liczba spółek w portfelu. Mało kto „zadowoli się” portfelem złożonym z zaledwie 10-15 spółek, a zarządzanie większym portfelem jest trudne do zaimplementowania i może stać się bardzo uciążliwe.
Ograniczony wybór firm. Tylko niektóre spółki giełdowe wypłacają dywidendy (w Polsce jest jakieś ~20%), a (poza USA) często przerywają to na rok, dwa lub zaprzestają wypłacania dywidend w ogóle.
Rozliczenie podatku „na piechotę”. “Solidnych” dywidendówek jest znacznie więcej za granicą, ale od każdej z nich należy w Polsce własnoręcznie rozliczyć podatek. Proces rozliczania podatku od dywidend z zagranicznych funduszy ETF opisałem we wpisach „Jak rozliczyć podatek z giełdy? Wszystko o PIT-38 i PIT-8C” oraz w „ETF (5/6) – Jak rozliczyć podatek z ETF-ów? Zyski i dywidendy„.
Zasady kupna/sprzedaży spółek. Poza rozliczaniem podatku, problematyczne jest ustalanie zasad dotyczących proporcji akcji spółek w portfelu, zasad zakupu/sprzedaży i konieczność ciągłego poszukiwania nowych spółek do zakupu, by „wymienić” te z obecnego portfela, które sobie nie radzą.

Zrozumiałym jest zatem, że inwestorzy – zwłaszcza początkujący – mogą zechcieć wspomóc się ETF-ami, które selekcji spółek dokonają „za nas”. Pozwól, że opiszę teraz sposób działania dywidendowych funduszy ETF, wskazując ich silne oraz słabe strony.

Jak działają ETF-y dywidendowe?

Nie chcąc po raz kolejny tłumaczyć od zera sposobu działania funduszy ETF, zainteresowanych odeślę do wpisu „ETF (1/6) – Co to są fundusze ETF i dlaczego warto w nie inwestować?„. Skrótowo: fundusze ETF to (zazwyczaj) proste i tanie fundusze, które – podobnie jak akcje – są notowane na giełdzie. Część z nich reinwestuje dywidendy (accumulating), a część je wypłaca (distributing). “Problem” w tym, że większość ETF-ów inwestuje pasywnie, czyli w szerokie indeksy, a w indeksach są spółki dywidendowe i niedywidendowe, co starałem się zobrazować na poniższym diagramie, którego całość to indeks S&P 500, a kolory oznaczają obecny poziom stopy dywidendy dla spółek w indeksie:

Być może zauważyłeś na powyższym diagramie wyróżnione pogrubioną ramką pole po lewej stronie. Ten obszar to 50 spółek, które w obecnej chwili płacą najwyższe wobec ich cen dywidendy, a więc mają najwyższą stopę dywidendy w indeksie S&P 500. ETF, który aktywnie wybiera spółki dywidendowe z indeksu, wybrałby właśnie je, sprawiając, że skład funduszu byłby mocno okrojonym indeksem oraz (niestety) jego skład zmieniałby się dość często. Dochodzimy teraz do ważnej kwestii, a więc do zalet i wad funduszy ETF, które aktywnie wybierają tylko spółki o konkretnych parametrach, w tym przypadku: spółki o wysokiej stopie dywidendy. Do ich zalet należą:

Wyższa od szerokiego indeksu stopa dywidendy. Fundusze na „dywidendowych arystokratów” i im podobne są zwykle w stanie wypłacać 3%-6% dywidendy brutto rocznie wobec ich obecnej ceny.
Niska zmienność. Spółki o wysokim dividend yield są zazwyczaj nieco stabilniejsze cenowo od spółek niewypłacających dywidend. To plus dla osób, które chcą zminimalizować zmienność swoich portfeli (w obydwie strony).

Skoncentrowane na wysokich dywidendach fundusze ETF mają jednak o wiele więcej wad, a należą do nich poniższe:

Mała dywersyfikacja spółek. O ile typowe ETF-y na szeroki indeks posiadają w portfelu akcje kilkuset lub kilku tysięcy spółek, to fundusze wysoko-dywidendowe inwestują zwykle maksymalnie w kilkadziesiąt firm.
Wysokie koszty funduszu. O ile ETF na szeroki indeks może kosztować nawet 0,05%-0,10% rocznie (czyli bardzo mało), to ETF dywidendowy kosztuje zwykle przynajmniej 0,50% rocznie.
Wysoka rotacja spółek w portfelu funduszu, który zwykle za brak dywidendy w danym roku musi się pozbyć waloru, który mógłby w przyszłości płacić coraz więcej. Generuje to bezsensowne koszty transakcyjne dla funduszu, a także spowalnia jego wzrost wartości oraz wzrost stopy dywidendy.

O ile dwa pierwsze minusy widać na pierwszy rzut oka, to ten trzeci jest z pozoru niewidoczny dla oka. Aby go zauważyć trzeba naprawdę głęboko „pogrzebać” w papierach funduszu i porównać ze sobą przynajmniej dwa sprawozdania roczne ETF-a. Zrobimy to dla przykładowego ETF-a dywidendowego w kolejnym akapicie.

Problem 1: zbyt częsta rotacja spółek

Zbyt częsta wymiana spółek to prawdziwa plaga wśród aktywnych ETF-ów. Dla przykładu:

Fundusz na szerokie rynki wschodzące, popularny EMIM od iShares posiada w swoim składzie obecnie ponad 3000 spółek.
Fundusz na spółki dywidendowe z rynków wschodzących – IEDY posiada obecnie w składzie jedynie 95 spółek. Celem funduszu jest zawsze mieć w składzie tylko 100 spółek z rynków wschodzących, które płacą obecnie najwyższe dywidendy.

Symptomem strategii tego drugiego jest bardzo częsta rotacja spółek, którą widać porównując składy funduszu z lat 2018 oraz 2019. Wklejam poniżej tylko niewielki wycinek składu funduszu IEDY, skupiając się na rynku chińskim, z którego do funduszu „wpadły” 4 nowe spółki, a więc z 8 zrobiło się w ciągu roku 12:

Czy częsta rotacja spółek jest sama w sobie problemem dla funduszu ETF? Powiedziałbym, że nie, bo autoryzowany uczestnik (podmiot wprowadzający nowe jednostki na rynek oraz kupujący spółki do jego portfela) handluje na giełdach darmo lub półdarmo. Zupełnie inną kwestią jest fakt, że zwiększających się w czasie dywidend nie osiąga się tylko i wyłącznie poprzez wybór spółek, które obecnie wypłacają najwyższe dywidendy wobec swoich cen. Najlepsi inwestorzy dywidendowi skupiają się na próbie przewidzenia przyszłych dywidend, często akceptując spółki z niższymi stopami dywidend obecnie, kosztem potencjału ich wzrostu w przyszłości.

Takie ETF-y nie bardzo „potrafią” to robić, a ich „aktywność” ocenia tylko jeden parametr, będący dosyć krótkowzrocznym wyznacznikiem wysokich dywidend. Udowodnię Ci to na przykładzie konkretnych ETF-ów dywidendowych już za chwilę, a póki co omówmy drugi największy problem z ETF-ami aktywnymi na faktor Yield (więcej o faktorach tutaj: „Faktory ETF: Value, Size, Growth, Momentum, Quality, Volatility„), czyli funduszami selekcjonującymi spółki dywidendowe. Jest nim mała liczba spółek w indeksie, która niekoniecznie zwiększa szansę wypłaty wysokiej dywidendy przez fundusz. Dlaczego tak jest? Ponieważ zdarza się, że spółka, która przez lata wypłacała dywidendy, nagle – zwykle na rok lub dwa – przestaje to robić, obniżając wynikową dywidendę funduszu ETF, który w nią zainwestował. Omówię to w kolejnym akapicie.

Problem 2: mała liczba spółek dywidendowych w indeksie

W tym momencie warto się na chwilkę zastanowić nad tym, ile spółek dywidendowych znajdziemy w typowym indeksie giełdowym. Wśród największych 500 spółek notowanych na amerykańskim parkiecie w ramach indeksu S&P 500 ponad 75% spółek (380 z 500) wypłaciło lub wypłaci w 2021 roku dywidendy. Jest to naprawdę sporo firm, a wynika to głównie z faktu długiej historii i rozwiniętej „kultury wypłaty dywidend” w Stanach Zjednoczonych. Przy aktualnej wycenie indeksu S&P, którego współczynnik C/Z od dobrych kilku miesięcy wynosi powyżej 30, średnia stopa dywidendy spółki jest dosyć niska i wynosi jakieś 1,5% rocznie. Widać to doskonale na poniższym wykresie, na który naniosłem wysokości stóp dywidend spółek z S&P 500 w roku 2021 i, mimo że prawie wszystkie „płacą” to raczej niewiele:

Zauważ, że gdybyśmy tworzyli szeroki ETF na spółki z S&P 500 eliminując te niedywidendowe, otrzymalibyśmy indeks około 360-380 spółek, które (zazwyczaj) rosłyby wolniej od tych 120, które dywidend nie płacą (zwykle spółki typu growth, choć znalazłyby się wśród nich także spółki w kłopotach, a więc te, które nie zarabiają na swojej działalności pieniędzy). Mimo to, indeks „S&P High Dividends” zrzeszałby jakieś 50%-60% wszystkich spółek z indeksu, sprawiając, że byłby on chociaż trochę reprezentatywny dla całej grupy firm. W Polsce nie byłoby to już takie łatwe.

Dokonując analizy polskiego WIG-u, w którym obecnie notowane jest około 350 spółek, już na pierwszy rzut oka zauważymy dwie kolosalne różnice. Po pierwsze: wśród polskich spółek dywidenda nie jest normą, a raczej wyjątkiem. Bez owijania w bawełnę: nie mamy kultury wypłaty dywidend, a „polscy dywidendowi arystokraci” dopiero się tworzą (piszę o nich m.in. we wpisie „Które spółki z GPW wypłacą dywidendę w 2021 roku?„), a więc polski inwestor dywidendowy ma znacznie cięższą pracę do wykonania niż ten amerykański. Po drugie: jeśli spółka notowana w Polsce zdecyduje się na wypłatę dywidendy, to jej stopa (również ze względu na relatywnie niższe wyceny spółek) jest zwykle o wiele wyższa niż w USA, obecnie wynosząc średnio 4,4% brutto. Prawidłowość tą doskonale widać na poniższym wykresie:

Jako że wykres pokazuje tylko stopy dywidend spółek dla podziału zysku z 2021 roku, to pomija on bardzo ważny aspekt, jakim jest ich historia. Problemem jest na GPW fakt, że niezwykle mało (dosłownie kilkanaście) spółek płaci dywidendy nieprzerwanie od ponad dekady, a więc co „dywidendowcom” po wysokim dywidendom, skoro ich wypłaty nie są pewne i przewidywalne? I tu doszliśmy do sedna drugiego problemu z ETF-ami na spółki dywidendowe. Skoro „zmuszane” są one do zakupu spółek o obecnie najwyższych stopach dywidend, to bardzo często mogą one posiadać bardzo małe wycinki indeksów.

Gdybym tworzył dziś możliwie szeroki indeks na spółki dywidendowe z WIG-u, to skończyłbym prawdopodobnie z maksymalnie 30 spółkami, które nie byłyby zbyt dobrą reprezentacją indeksu ponad 350 firm, jakim obecnie jest WIG. Sprawia to, że ETF-y dywidendowe na część rynków „stoją w miejscu” przez lata. Ich dywidendy niestety zazwyczaj też, co udowodnię w kolejnym, bardziej praktycznym rozdziale wpisu.

Jak radzą sobie ETF-y zwykłe i dywidendowe?

Nadeszła pora, by sprawdzić, jak radziły sobie w ostatnich latach ETF-y typu distributing na szerokie indeksy oraz te skoncentrowane tylko na spółkach płacących wysokie dywidendy. Porównania dokonam na ETF-ach, których walutą notowań jest euro, a więc kwoty dywidend będą podane w euro, ale pamiętaj, że liczy się waluta końcowa (waluta inwestycji funduszu), bo to na tej linii ryzykujemy, inwestując w ETF. Opisałem to kompleksowo we wpisie „Waluta notowań funduszu ETF nie ma żadnego znaczenia„, do którego polecam zajrzeć jeśli ten mechanizm nie jest dla Ciebie jasny.

W porównaniu funduszy ETF obierzemy też bardzo krótki, bo tylko 10-letni horyzont inwestycyjny, wymuszony faktem, że większość ETF-ów europejskich działa od kilku lub – maksymalnie – kilkunastu lat. Oczywiście mogłem dokonać podobnej analizy dla ETF-ów notowanych w USA, ale chciałem by wpis był możliwie świeży i aktualny dla inwestora rezydującego w Europie, dla którego dostęp do amerykańskich funduszy ETF jest utrudniony lub niemożliwy. Założymy, że dywidendy „przejadamy”, a więc po wypłacie „przepadają one”, nie będąc reinwestowanymi w ten sam fundusz. Zacznijmy od porównania ETF-a „szerokiego” na spółki ze Stanów Zjednoczonych z ETF-em dywidendowym na spółki z tego samego regionu.

ETF-y dywidendowe na spółki z USA

Wybranymi przeze mnie do pierwszego porównania ETF-ami będą następujące fundusze inwestujące w spółki z USA:

Szeroki iShares Core S&P 500 UCITS ETF USD (Dist).
Dywidendowy iShares Dow Jones US Select Dividend UCITS ETF (DE).

Bardziej zaawansowani czytelnicy mogą dostrzec, że porównuję w tym akapicie gruszki z jabłkami, bo Dow Jones Industrial oraz S&P 500 to skorelowane, acz sporo różniące się od siebie indeksy. Mimo to wybrałem je do porównania, gdyż dobrze obrazują pewną zależność, która jeszcze bardziej uwydatni się wśród ETF-ów na spółki azjatyckie i europejskie, ale o tym za chwilę. Na poniższym wykresie naniosłem zmiany cen (z końca roku, już po odcięciu dywidend) oraz każdoroczną wysokość wypłat dywidendy brutto dla funduszu na szeroki indeks akcji amerykańskich:

Analizując ten wykres, można dojść do następujących wniosków:

Szeroki indeks amerykański miał bardzo dobrą dekadę pod względem wzrostów, ale dywidendy, które płacił, nie były w żadnym wypadku wysokie (było to zwykle ok. 1,5%).
Imponujący jest natomiast nominalny wzrost kwot wypłacanych dywidend. Z 0,12 w 2011 roku do 0,43 w 2020 roku daje imponujące 358% wzrostu wypłaconej dywidendy w ciągu dekady.

Przyjmijmy, że ponad wzrost wartości cenimy sobie wyższe stopy dywidend i kupiliśmy amerykański indeks typowo dywidendowy. Ostatnie 10 lat wyglądałoby następująco:

ETF dywidendowy na Dow Jones – w porównaniu do innych dywidendowych ETF-ów, ale do tego zaraz dojdziemy – oferuje raczej wzrost dywidend, niż ich wysoką stopę, która w każdym analizowanym roku wynosiła ok. 2-2,5% brutto.
Z drugiej strony, fundusz ten naprawdę mocno wzrósł na wartości (jak na ETF na indeks dywidendowy). Wkrótce zobaczysz, że nie każdy dywidendowy ETF może cieszyć się tak dynamicznym wzrostem ceny.

Powyższe dwa ETF-y pokazują pewną tendencję: w USA spółki skupiają się raczej na reinwestowaniu zysków, wypłacając swoim akcjonariuszom zazwyczaj jedynie ich część. Dodatkowo, na spółkach z USA ciąży „presja zwiększania dywidend”, co materializuje się we wzrastającej w czasie kwocie dywidendy brutto dla obydwu ETF-ów. Indeksy amerykańskie różnią się znacząco od indeksów europejskich, co zostanie przeze mnie wyjaśnione w kolejnym akapicie.

ETF-y dywidendowe na spółki z Europy

W drugim, bliższym nam geograficznie, bo europejskim porównaniu udział wezmą następujące dwa ETF-y:

Szeroki iShares Core MSCI Europe UCITS ETF EUR (Dist).
Dywidendowy iShares EURO STOXX Select Dividend 30 UCITS ETF.

Tym razem podczas przeglądania wykresów chciałbym, abyś zwrócił uwagę zarówno na wysokości dywidend, jak i na ich wzrost. Już na pierwszy rzut oka zobaczysz, że dywidendy płacone nawet przez szeroki ETF na MSCI Europe są o wiele wyższe niż te płacone przez spółki z indeksu S&P 500. Stopa dywidendy dla inwestującego „szeroko” ETF-a na spółki europejskie wynosiła bowiem przeciętnie 2,5-3%. Widać to doskonale na poniższym wykresie:

Skąd biorą się te wysokie dywidendy indeksu MSCI Europe? To kwestia kultury wypłat dywidend, która wśród większych europejskich spółek bywa jeszcze silniejsza niż dla spółek amerykańskich. Skoro szeroki indeks płacił równie wysokie dywidendy to wariant dywidendowy zapewne płacić będzie jeszcze szczodrzej. Sprawdźmy to:

Choć – zgodnie z naszymi przewidywaniami – fundusz selekcjonujący wysoko dywidendowe spółki istotnie płaci wyższe, bo ok. 5% dywidendy, to już wzrost jego ceny nieszczególnie zachwyca. Co więcej, wysokość dywidend wraz z upływem lat rosła tylko nieznacznie, a od roku 2018 stała się niezwykle niestabilna, co z pewnością nie będzie dla inwestora dywidendowego zaletą. „Gołym okiem” widać tu negatywny wpływ częstej rotacji spółek i wysokich kosztów rocznych funduszu na stopę zwrotu z inwestycji oraz na wzrost stopy dywidendy z funduszu. Sprawdźmy teraz, czy podobną tendencję da się zaobserwować wśród ETF-ów na akcje azjatyckie.

ETF-y dywidendowe na spółki z Azji

Za chwilę zobaczysz, że pod względem wzrostu wartości i wysokości dywidend Azja wygląda trochę jak dziecko Ameryki z Europą. Zanim dokonamy porównania chciałbym przedstawić Ci ostatnie dwa ETF-y akcyjne, które wezmą udział w porównaniu:

Szeroki iShares MSCI AC Far East ex-Japan UCITS ETF.
Dywidendowy iShares Asia Pacific Dividend UCITS ETF.

Azjatycki ETF niedywidendowy oferował całkiem niezłą (prawie 100%) 10-letnią stopę zwrotu, ale jego średnia stopa dywidendy wyniosła około 1,2%, czyli bardzo mało. Wynika to z faktu, że w jego indeksie niewiele spółek wypłaca dywidendy, a więc wynikowa kwota dywidend nie zachwyca. Być może pomocne będzie spojrzenie na długoterminowy wzrost kwoty dywidendy (z 0,62 do 0,86 euro na jednostkę ETF-a), ale relatywnie do wzrostu ceny (29,3 do 51,5 euro) jego stopa dywidendy ciągle spada:

Podobnie jak w przypadku ETF-a na S&P 500, ETF na akcje azjatyckie broni się głównie wzrostem wartości jednostki, ale jego stopa dywidend rośnie o wiele wolniej niż dla indeksu S&P 500. Jak w porównaniu do „szerokiego indeksu” wypada ETF na azjatyckie akcje dywidendowe? To zależy. Jego dywidendy są bowiem bardzo wysokie i średniorocznie wynoszą one nawet 6% brutto, ale jego cena i dynamika dywidend od lat stoi w miejscu. Wykres, który zaraz zobaczysz przypomina raczej ETF-a na obligacje, niż ETF-a na akcje, więc tym bardziej zaskakujące jest to, że opisujemy tutaj fundusz iShares Asia Pacific Dividend UCITS:

Niemal natychmiast rzuca się w oczy fakt, że w ciągu dekady fundusz ten „zwrócił” ponad połowę swojej początkowej ceny w dywidendach. Z drugiej strony ciężko jest ukryć niezadowolenie z jego dynamiki stopy dywidend, która od lat tkwi w stagnacji, jaka z pewnością nie zachęci żadnego rozsądnego inwestora dywidendowego. Inwestując w ten fundusz, uzyskujemy bowiem obecnie wysokie dywidendy, kosztem braku ich wzrostu i braku perspektywicznych spółek, które w kilka lub kilkanaście lat mają szansę podwoić, lub potroić swoją wartość w naszych portfelach. Choć inwestorzy dywidendowi, którzy sami wybierają akcje do portfela, często zapominają o balansowaniu ich obligacjami, to w kontekście budowania portfela z ETF-ów zawsze warto jest przeanalizować także ETF-y obligacyjne. Zacznijmy od tych najbezpieczniejszych, a więc ETF-ów na obligacje skarbowe.

Obserwuj mnie na Twitterze:

Follow @Inwestomat_eu

Subskrybuj mój kanał YouTube:

ETF-y na obligacje skarbowe krajów rozwiniętych

Osoby, które czytały większość wpisów na moim blogu, mogą kojarzyć wpis „Dlaczego ceny funduszy ETF na obligacje zmieniają się dynamicznie?„, w którym świadomie ostrzegałem przed inwestowaniem w ETF-y na obligacje skarbowe w otoczeniu niskich stóp procentowych. Nie oznacza to jednak, że inwestor długoterminowy nie powinien rozpatrywać ich jako składnika swojego portfela. Zobaczmy zatem jak globalny ETF na obligacje skarbowe, a więc iShares Global Government Bond UCITS ETF USD (Dist) radził sobie w ciągu ostatnich 10 lat pod względem zmian cen oraz wysokości dywidend, które wypłacał posiadaczom swoich jednostek:

Spostrzeżenia? ETF na globalne obligacje skarbowe niestety nie ma za sobą najlepszej dekady. Bardzo niski wzrost wartości oraz mikroskopijne, bo wynoszące tylko około 1% rocznie odsetki to nic ciekawego dla “dywidendowców”. Dodatkowo ETF, który pełnić powinien rolę „stabilizatora portfela” w erze niskich stóp procentowych niesie za sobą ryzyko dużego spadku ceny w sytuacji, gdy stopy procentowe zostaną podniesione. Z tego powodu wielu europejskich inwestorów wybiera ETF na obligacje skarbowe rynków wschodzących, czyli papiery dłużne o większym ryzyku inwestycji, ale o większej potencjalnej stopie zwrotu.

ETF-y na obligacje skarbowe krajów wschodzących

Już po samej popularności ETF-a na obligacje skarbowe państw „wschodzących” (emerging markets) ocenić można, że inwestorzy doceniają wyższe kupony, które te wypłacają. Świadczy o tym obecna wielkość aktywów funduszu, który zaraz omówimy, wynosząca prawie 5 mld dolarów wobec 1 mld dolarów dla funduszu obligacji skarbowych rynków rozwiniętych, którym zajęliśmy się w poprzednim akapicie. Popularnym ETF-em jest iShares J.P. Morgan EM Local Government Bond UCITS ETF, który inwestuje w papiery dłużne państw rozwijających się z zastrzeżeniem, że udział żadnego z nich nie może przekroczyć 10% aktywów funduszu. Fundusz ETF nie zachwycał dotychczas wieloletnim spadkiem ceny, który jednak nadrabiają dywidendy, które rokrocznie wypłacał. Są one naprawdę imponujące pod względem wysokości, ale niestety niezbyt stabilne i mało przewidywalne, co zobaczysz na poniższym wykresie:

Wysokie dywidendy to jedno, ale ta niestabilność cen może zmartwić nawet najspokojniejszego inwestora. Wynikała ona głównie ze słabości wielu walut krajów wschodzących wobec dolara i euro, co w latach 2011-2014 spowodowało spadek ceny funduszu o ponad 20% i jest wynikiem nieoczekiwanym dla kogokolwiek, kto oczekuje stabilnych i wysokich wypłat odsetek z obligacji. Mnogość walut jest zarówno siłą, jak i słabością tego ETF-a i choć stopa dywidend jest fenomenalna, to należy pamiętać o tym, że w skrajnym przypadku któreś z państw portfelowych funduszu może nie spłacić swoich obligacji, sprawiając, że fundusz straci na wartości więcej, niż byśmy mogli się tego spodziewać. Z tego powodu czasem warto jest wybrać co bezpieczniejsze obligacje korporacyjne od – pozornie mniej ryzykownych – obligacji skarbowych, ale tych najbardziej zagrożonych bankructwem państw.

ETF-y na obligacje korporacyjne

Poszukujący wyższych dywidend (mimo że pochodzą one z odsetek z obligacji, to wypłacane przez ETF nazywane są „dywidendami”) zamiast inwestować w obligacje skarbowe krajów wschodzących, mogą zainteresować się globalnymi ETF-ami na obligacje korporacyjne. Proces pożyczania pieniędzy firmom opisałem dokładnie we wpisie „Obligacje (4/6) – Jak zainwestować w obligacje korporacyjne?„, a dzisiejszymi reprezentantami tej grupy będą poniższe fundusze:

Pierwszy z funduszy inwestuje w światowe obligacje korporacyjne firm o wyższym ratingu kredytowym. Są one względnie bezpieczne, ale jak pewnie się spodziewasz, nie płacą one zbyt wysokich kuponów. Przekonasz się o tym, zerkając na poniższy wykres:

Po pierwsze: wybacz za uciętą o 2 lata historię funduszu, ale ten i kolejny fundusz ETF wypłacają dywidendy dopiero od 2013, a nie – jak inne w tym zestawieniu – od 2011 roku. Po drugie: niewielka zmienność cen i przeciętne (2,5-3%) dywidendy brutto rocznie sprawiają, że fundusz ten może być pewną alternatywą dla globalnych obligacji skarbowych, ale wysokością dywidend nie konkuruje on w żadnym wypadku z ETF-ami skoncentrowanymi na spółkach dywidendowych. Czy jest jakaś alternatywa? Tak, ale nie ukrywam, że ryzyko inwestycji w nią jest znacznie większe, bo obligacje „śmieciowe” to zarówno wyższe kupony, jak i znacznie wyższe ryzyko bankructwa emitenta. Oto jak wyglądały zmiany cen oraz wysokości dywidend ETF-a na obligacje o wyższej rentowności, czyli obligacje BBB- lub po prostu „obligacje śmieciowe”:

Powyższy fundusz bardzo wyraźnie „bije” wysokością dywidend ten na bezpieczniejsze światowe obligacji korporacyjne. Choć jego zmienność wygląda na równie niską, co poprzedniego ETF-a to nie daj się zwieść pozorom. Fundusze na obligacje high yield przy krachu na giełdzie „oberwą”, gdyż wykazują one pozytywną korelację z akcjami. Ma to sens, ponieważ w złej koniunkturze spada wartość spółek na giełdzie (a więc ceny akcji), ale też wypłacalność spółek, która podnosi ryzyko ich bankructwa jako emitentów obligacji. Ten fundusz ETF jest jednak częstym wyborem na chociażby 10-20% portfela dywidendowego, a inwestorzy tłumaczą wybór dużą dywersyfikacją papierów dłużnych, których ten fundusz ma w składzie kilka tysięcy. Jak zatem poruszać się wśród ETF-ów typu distributing? Przedstawię Ci teraz trzy pomysły na to jak zbudować portfel dywidendowy z funduszy ETF.

Trzy sposoby na budowę portfela dywidendowego z funduszy ETF

W ramach analizy metod budowy portfeli dywidendowych z samych ETF weźmiemy pod lupę trzy sposoby na osiągnięcie pasywnych przepływów z samych funduszy tego rodzaju:

Jeden “niedywidendowy”, a więc wybierzemy same „szeroko inwestujące” ETF-y.
Drugi “czysto dywidendowy”, do którego trafią same ETF-y o profilu dywidendowym.
Trzeci „mieszany”, czyli próbujący wyciągnąć to co najlepsze z funduszy obydwu rodzajów.

W symulacjach – podobnie jak w przypadku analizy ETF-ów z poprzedniego rozdziału – założymy wypłaty dywidend, a więc nie będą one reinwestowane. Dodatkowo (ponownie ostrzegam), że okres inwestycji będzie dość niedługi, bo tylko 10-letni. Zastrzegę też, że nie wybierałem tutaj jak najtańszych funduszy, a zamiast tego wybierałem te, które są największe i/lub istnieją od przynajmniej 10 lat, bo było to niezbędne do zaczerpnięcia odpowiedniej wielkości materiału do analizy. Pamiętaj, że – zamiast płacić 0,4-0,65% rocznie – na mojej liście ETF-ów znajdziesz tańsze, bo kosztujące ok. 0,15-0,3% rocznie fundusze ETF i to bazując na nich, powinieneś budować swój portfel dywidendowy. Oto jaki skład mają trzy testowane pomysły na dywidendowe portfele z ETF-ów:

Na wstępie chciałbym zauważyć, że do pierwszego i drugiego portfela dodałem 60% akcji i 40% obligacji, zaś do trzeciego aż 75% akcji i tylko 25% obligacji. W naturalny sposób podniesie to wynik portfela trzeciego, więc warto mieć to na względzie podczas przeglądania wyników portfeli. Zacznijmy od portfela pierwszego, w którym inwestor decyduje się kupić możliwie szerokie ETF-y na światowe akcje oraz światowe obligacje.

Portfel ETF-ów na szerokie indeksy

W tym przypadku zainwestujemy w 60% w światowe akcje spółek z rynków rozwiniętych oraz w 40% w światowe obligacje skarbowe. Z jednej strony obligacje skarbowe wyraźnie redukują zmienność tego portfela, a z drugiej sprawiają, że stopa dywidend, którą można z niego uzyskać, jest bardzo niewielka. Mimo to, 60% akcji z szerokiego rynku jest tutaj solidnym motorem wzrostu wartości i to właśnie wysoki wzrost wartości tego portfela jest jego główną zaletą. Nie da się jej nie dostrzec na wykresie zmian wartości i wysokości dywidend z tak złożonego portfela:

Stopa dywidendy wynosiła tu początkowo około 1,8% brutto rocznie, ale z czasem spadła do niecałych 1,3% brutto rocznie. Jest ona zatem na tyle mała, że tego portfela w ogóle nie nazywałbym dywidendowym. Dodatkowo, w latach 2015-2019 widać było jedynie bardzo niewielką tendencję wzrostową w wysokości nominalnej dywidend, które ten portfel wypłaciłby swojemu posiadaczowi. Na plus oceniam zarówno wzrost wartości tego portfela, który zapewnia nam ETF na szeroki indeks akcji, jak i wyraźnie ograniczoną zmienność jego cen, która wynika z obecności aż 40% obligacji skarbowych. Temat inwestowania dywidendowego w szeroki indeks akcji rozwinąłem we wpisie „Czy inwestowanie pasywne daje wysokie dywidendy?” analizując wiele lat posiadania w portfelu takiego funduszu. Okazuje się, że szerokie indeksy swoimi dywidendami nie tylko oferują wzrost (nominalny), ale też pobijają nimi inflację, pozwalając rentierowi bezpiecznie żyć z dywidend.

Mimo to, spróbujemy teraz nieco zmodyfikować ten pomysł na portfel, aby uzyskać wyższe wypłaty dywidend. Sprawdźmy, jak poradziłby sobie konkurencyjny portfel, zawierający same ETF-y o profilu dywidendowym, czyli portfel drugi.

Portfel czysto dywidendowy

W portfelu drugim umieściłem w 40% ETF na akcje spółek dywidendowych z rynków rozwiniętych, w 20% ETF na akcje spółek dywidendowych z rynków wschodzących, a w 40% uzupełniłem go światowymi obligacjami korporacyjnymi wysokiego ryzyka. Jest to zatem bardzo zmienny portfel, który mocno selekcjonuje spółki, często ignorując i omijając te, których ceny na giełdzie rosną najbardziej (typ growth). Imponująca jest w przypadku portfela drugiego stopa dywidend, ale znacznie mniej doceniłbym dynamikę wzrostu jego dywidend, która jest praktycznie zerowa. Poniżej znajdziesz wykres zmian wartości tego portfela oraz wysokości dywidend, które w ciągu dekady wypłaciłby inwestorowi:

Portfel ten jest manifestacją problemów, które trapią ETF-y dywidendowe. Ich wysokie koszty roczne (0,5%+) oraz częsta rotacja spółek (czasami 30-35% w ciągu każdego roku) sprawiają, że może i stopa dywidend jest w każdym roku wysoka, ale jej wzrost jest już bardzo ograniczony. Hamuje to także wzrost cen akcji, z których „wycinamy” sobie np. 5-10% indeksu, kompletnie ignorując całą resztę, w pewnym sensie zatracając największą wg mnie zaletę inwestowania indeksowego, a więc szeroką dywersyfikację spółek w portfelu. A może by tak spróbować połączyć obydwa podejścia i do ETF-a na szeroki indeks akcji „dorzucić” jeden lub dwa ETF-y dywidendowe? Takim podejściem kierowałem się, budując portfel trzeci, który teraz omówię.

Portfel mieszany wzrostowo-dywidendowy

W poszukiwaniu odpowiedzi na pytanie „jak zbudować portfel dywidendowy z funduszy ETF?” musiałem wyjść z butów dywidendowca krótkoterminowego i spróbować przewidzieć zachowanie portfela w długim terminie. W budowie portfela dywidendowego skupionego nie tylko na obecnej stopie dywidendy, a także na jej wzroście w czasie na pewno nie warto porzucać ETF-ów na szerokie indeksy giełdowe. Wzrost wartości portfela i jego dywidend można uzyskać mieszając ETF-y na całe indeksy z dywidendowymi, przy czym warto wybierać ETF-y na indeksy, w których – jak w przypadku S&P 500 – „rządzi” kultura dywidend i większość spółek je w ogóle wypłaca.

Dlatego w trzecim pomyśle na portfel uwzględniłem 50% akcji z rynków rozwiniętych, 25% akcji spółek dywidendowych z rynków rozwiniętych oraz 25% globalnych obligacji korporacyjnych wysokiego ryzyka. Już po samym składzie możesz ocenić, że będzie to portfel dość zmienny, a w kryzysach będziemy niemal w 100% „wystawieni” na ryzyko związane z możliwością bankructwa spółek. Z drugiej strony fakt, że przeważa tu szeroki indeks, a spółki dywidendowe to tylko wycinek tego portfela, sprawia, że bieżące stopy dywidend są przeciętne (ok. 2,5%-3%), ale wyraźnie rosną wraz ze wzrostem wartości portfela. Analizując poniższy wykres, warto zwrócić uwagę, że z początkowej dywidendy w kwocie 2,88 euro (z zainwestowanych 100 euro), zrobiłoby się w 2019 roku 5 euro, a więc stopa dywidendy wobec ceny zakupu z dnia inwestycji wzrosłaby z około 3% do 5% już po dekadzie:

Już na pierwszy rzut oka zauważyć można, że wzrost wartości portfela był wyższy od sumarycznej kwoty wypłaconych przezeń dywidend, a stopa zwrotu – nawet bez reinwestowania otrzymywanych dywidend – była fenomenalna. Nawet „na oko” widać, że ten portfel przy założeniu reinwestowania otrzymywanych dywidend przyniósł średnioroczną stopę zwrotu około 10% rocznie, czyli tyle, ile na pewno satysfakcjonowałoby większość pasywnych inwestorów. Co więcej, przy założeniu reinwestowania otrzymanych dywidend, nawet po zapłaceniu podatku 19% od każdej z nich (tak, inwestowanie dywidendowe jest nieefektywne podatkowo), podbilibyśmy wartość wypłaconej w 2020 roku dywidendy z 4,61 do jakiś 7 euro. Jak zatem budować solidne i rozsądne portfele dywidendowe z ETF-ów?

Jak zbudować portfel dywidendowy z funduszy ETF?

Przygotowując materiał do wpisu, doszedłem do następujących wniosków:

Z pojedynczego ETF-a ciężko jest “wycisnąć” więcej niż 5% brutto dywidendy rocznie. Niezależnie od tego, w co fundusz inwestuje, aktywna selekcja może niwelować część potencjału do naprawdę wysokich dywidend. Nie mówiąc nawet o tym, że takie ETF-y nie potrafią znaleźć „przyszłych zwycięzców”, a jedynie kupują spółki o wysokiej obecnie stopie dywidendy.
“Aktywne” ETF-y dywidendowe kosztują 0,5-0,7% rocznie, czyli znacznie więcej od ETF-ów na szeroki indeks (<0,2%), co zaniża ich wynik (cenę) w długim terminie.
Zaletą ETF-ów jest jednak fakt, że można z nich prosto stworzyć portfel akcji i obligacji, natomiast selekcja spółek zwykle wymaga dużo czasu, doświadczenia i … szczęścia.

Co zatem zrobić, chcąc zbudować porządny portfel dywidendowy z samych funduszy ETF? Przede wszystkim pamiętaj, że same ETF-y aktywne/dywidendowe to nie najlepszy pomysł. Maksymalizujesz tak obecną dywidendę, ale nie jej wzrost, co jest podejściem bardzo krótkowzrocznym i nieefektywnym pod kątem przyszłej stopy dywidendy. Pamiętaj też, że przedstawione 10 lat to okres hossy. W bessie tracą zarówno akcje wzrostowe, jak i typowo dywidendowe. Chcąc zabezpieczyć się przed spadkami, możesz „ustabilizować” taki portfel np. polskimi obligacjami COI, które znalazły się w portfelach omawianych we wpisie „Jak osiągnąć 5000 zł z dywidend i odsetek miesięcznie?„.

Chcesz wybrać ETF-y na szerokie indeksy? Nie zapominaj o tym, że portfel trzeci wygrał z pozostałymi głównie z powodu dużej obecności “czystego” MSCI World i dużego “zastrzyku dywidend” z dwóch ETF-ów dywidendowych. Zauważ, że zawiera on 75% akcji, a pozostałe dwa tylko 60%, co niewątpliwie wpłynęło na jego lepsze (w hossie) wyniki inwestycyjne. Chcąc maksymalizować także wzrost wartości portfela, być może warto przeanalizować też kilka dodatkowych pomysłów na portfel, mianowicie:

50% szeroki ETF na akcje globalne i 50% ETF na obligacje korporacyjne wysokiego ryzyka.
60% szeroki ETF na akcje globalne, 20% ETF na obligacje korporacyjne wysokiego ryzyka i 20% ETF na globalne obligacje skarbowe.

Jak widzisz „z zasady” warto mieć w portfelu choć jeden (i choć w 50%) ETF na szeroki indeks akcji globalnych lub amerykańskich, który będzie motorem wzrostu portfela w długim terminie. Pozostałe środki można przeznaczyć na ETF-y obligacyjne, które nieco zredukują jego zmienność (skarbowe) oraz mocno zwiększą jego stopę dywidend (korporacyjne, zwłaszcza wysokiego ryzyka). Mam nadzieję, że treść wpisu pomogła Ci usystematyzować podejście do budowy portfela dywidendowego, a jeśli tak to będę bardzo wdzięczny jeśli założysz jedno z kont maklerskich z moich linków afiliacyjnych poniżej. Z góry dziękuję, a tymczasem przejdźmy do podsumowania wpisu.

Szukasz taniego konta maklerskiego do akcji i ETF-ów?

Nota XTB: Inwestowanie jest ryzykowne. Inwestuj odpowiedzialnie.

Chcesz założyć IKE/IKZE z bogatą ofertą ETF-ów?

Mój link obniża prowizję na rynkach zagranicznych z 0,29% do 0,24%.

Szukasz zagranicznego konta maklerskiego?

Pełen ranking kont maklerskich do akcji i ETF-ów znajdziesz tutaj.

Podsumowanie

Wpis, który właśnie przeczytałeś był niezwykle ciekawy do napisania, a wnioski, które z niego wypływają, nieźle uzupełniają treść mojej prezentacji z WallStreet 25 Online. Pisząc go i nagrywając ten odcinek podcastu, bardzo ważnym było dla mnie, byś zrozumiał wady funduszy ETF, które aktywnie selekcjonują spółki dywidendowe, ale też ich siłę, jaką jest wysoka obecnie stopa dywidend. Nie są one zatem złotym środkiem i receptą na wszystko, ale przy umiejętnym zmieszaniu ze „zwykłymi” ETF-ami na szeroki rynek mogą one przynieść fajny, zwiększający coroczne kupony efekt, którego oczekuje inwestor-rentier.

Naturalnym uzupełnieniem tego artykułu będzie wpis o krokach analizy ETF-a, który z pewnością wydam w przyszłości. Póki co, najlepszym wpisem dotyczącym analizy funduszy ETF będzie dość ogólny „ETF (2/6) – Jak wybrać ETF? Narzędzia do znajdowania i oceny ETF-ów„. Nie zapomnij skomentować tego wpisu, by podzielić się swoimi przemyśleniami dotyczącymi budowy portfeli dywidendowych z ETF-ów. Dzięki i do następnego!

Zapisz się do mojego newslettera:

Zastrzeżenie

Informacje przedstawione na tej stronie internetowej są prywatnymi opiniami autora i nie stanowią rekomendacji inwestycyjnych w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Czytelnik podejmuje decyzje inwestycyjne na własną odpowiedzialność. Autor bloga nie ponosi odpowiedzialności za treść reklam umieszczanych na blogu.

Zdjęcie główne wpisu pochodzi z tego źródła, a użyte jest na podstawie tej licencji.